25年报点评：快速拓店，规模效应显著

证券研究报告 公司研究 2026年03月26日 点评： ➢门店加速扩张，下沉发展势能强劲。25年净增门店146家至819家，其中“小菜园”门店净增140家至807家。分城市线级来看，“小菜园”门店一线/新一线/二线/三线及以下分别占比17%/28%/12%/43%，下沉发展势能强劲。 ➢主动调价、翻台率下降致同店销售额下滑。25年同店销售额同减9.4%，其中一线/新一线/二线/三线及以下分别同减12.1%/9.6%/7.5%/8.6%，主要是25H2优化外卖业务战略和菜品调价所致。同店翻台率下滑0.2次/天，其中一线/新一线/二线/三线及以下分别下滑0.2/0.2/0.1/0.1次/天。 ➢外卖、堂食收入小幅增长，收入结构稳定。25年堂食收入同增2.2%至32.6亿元，增长主要由门店扩张带动；外卖收入同增3.0%至20.7亿元，增长主要由外卖订单数量增加带动（+18.3%）。收入结构基本稳定，堂食收入占比61.0%，外卖收入占比38.6%。 ➢原材料及消耗品及员工成本率下降。25年，原材料及消耗品/收入同减2.3pct至29.6%，主要是集中采购带来的规模效应及强大的供应链管理所致。员工成本/收入同减1.6pct至25.7%，主要是门店管理效率和人效提升所致。 ➢净利率显著提升。原材料及消耗品及员工成本率的下降带动盈利能力的提升，25年净利率同增2.2pct至13.4%。 ➢维持高分红率。25年全年分红率（含中期股息）为69.8%，较24年派息率64.6%增加5.2pct，分红率较高。按截至3月25日市值计算，股息率达4.1%。 相关研究[Table_OtherReport]《小菜园深度报告：大众便民中餐龙头，高质价比&快速拓店》 ➢盈利预测及投资建议：公司主动调价来适应当前的消费环境，导致同店销售承压，但迈向了具质价比的之路，提升竞争力。推出88VIP将公域流量转化到私域，有望提升用户粘性。我们预计26/27/28年归母净利润为7.7/8.7/9.2亿元，当前股价对应估值11x/10x/9x，维持“买入”评级。 ➢风险提示：宏观经济对餐饮行业的影响，食品安全风险，新店拓展不及预期，同店销售显著下滑的风险。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 研究团队简介 范欣悦，CFA，商社行业首席分析师，曾任职于中泰证券、中银国际证券，所在团队2015年获得新财富第三名、2016年获得新财富第四名、2023年获得新浪金麒麟医美行业菁英分析师第一名。硕士毕业于美国伊利诺伊大学香槟分校金融工程专业，本科毕业于复旦大学金融专业。 陆亚宁，美国伊利诺伊大学香槟分校经济学硕士，曾就职于浙商证券、西部证券，具备4年以上新消费行业研究经验。2025年加入信达证券研究所，主要覆盖IP零售、母婴、电商等赛道。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。