需求+集采+减值影响业绩，期待高端产品放量迎拐点

需求+集采+减值影响业绩，期待高端产品放量迎拐点 glmszqdatemark2026年03月22日 推荐首次评级当前价格：40.48元 事件：昊海生科发布2025年年报。2025年公司实现营业收入24.73亿元，同比下降8.33%；归母净利润2.51亿元，同比下降40.30%；扣非后归母净利润1.60亿元，同比下降57.67%。分季度看，2025Q4实现营业收入5.74亿元，同比下降7.88%；2025Q4归母净利润-0.54亿元，扣非后归母净利润-0.94亿元。 核心板块阶段性承压，业绩拐点可期。2025年公司收入同比下滑主要受医美及眼科两大核心板块影响：1）医美板块实现收入10.40亿元，同比下降12.97%，玻尿酸业务受税率调整及终端需求变化影响，收入有所下滑。2）眼科板块实现收入7.25亿元，同比下降15.50%，人工晶状体及眼科粘弹剂受集采落地、行业竞争加剧、终端需求波动等影响，收入端有所调整。公司计提新产业商誉减值约1.41亿元与Aaren品牌相关无形资产减值约2500万元，减值集中确认导致利润端下滑幅度大于收入端。伴随医美、眼科高端新品放量，业绩有望企稳回升。 分析师张金洋执业证书：S0590525120012邮箱：zhangjinyang@glms.com.cn 医美：玻尿酸短期波动，高端新品放量打开增长空间。2025年玻尿酸产品收入5.69亿元，同比下降23.26%，终端需求恢复、税率调整影响出清后，收入有望恢复平稳增长；射频及激光设备收入2.67亿元，同比增长0.92%；人表皮生长因子收入2.04亿元，同比增长7.92%。“海魅月白”等高端差异化产品持续放量，射频及激光设备等非注射类产品表现稳定。 分析师杨芳执业证书：S0590525120006邮箱：fangyang@glms.com.cn 眼科：集采影响逐步出清，创新产品驱动长期增长。2025年眼科收入7.25亿元，同比下降15.50%，其中人工晶状体收入2.38亿元，同比下降27.30%，眼科粘弹剂收入0.78亿元，同比下降16.40%，收入波动主要受集采落地后价格调整及部分地区白内障手术量波动影响。中长期看，公司疏水模注散光矫正非球面人工晶状体及预装式产品已获批，亲水非球面多焦点人工晶状体进入审批阶段，三焦点、EDOF、连续视程及PRL等产品持续推进，眼科产品升级路径清晰。 盈利能力稳健，高分红回报股东。2025年毛利率为70.32%，同比提升0.43pct，稳中有升。销售费用率32.95%，同比提升4.00pct，管理费用率17.33%，同比提升0.92pct，研发费用率8.00%，同比下降0.86pct，期间费用率抬升，主要系收入规模下降影响。公司维持高分红比例，2025年现金分红2.27亿元，占归母净利润的90.50%，公司重视股东回报，与股东共享发展成果。 投资建议：医美终端需求回暖+眼科板块集采影响逐步出清+高端产品放量有望带动盈利能力改善。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为25.96、27.92、30.32亿元，同比增长5.0%、7.6%、8.6%；归母净利润分别为3.67、4.12、4.68亿元，同比增长46.3%、12.3%、13.4%；当前股价对应PE分别为25X、23X、20X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；高端新品放量不及预期；减值计提超预期风险。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室