核心观点与关键数据
- 成本冲击复盘：铜铝价格上涨带动家电成本指数上行，但本轮涨幅不及历史周期，空调受冲击预计深于冰洗。25Q3空调/冰箱/洗衣机成本指数环比分别+2%、+1%、+1%；25Q4环比分别+4%、+2%、+0%，同比分别+3%、-1%、-3%。26W1-W7空调/冰箱/洗衣机成本指数同比分别+10%、+2%、+0%。
- 历史复盘：龙头盈利更稳，成本传导存在1个季度滞后。原材料成本与毛利率呈负相关，白电龙头毛利率波动幅度小于其他白电企业。净利率波动幅度通常小于毛利率，白电龙头净利率表现更为稳健。成本向毛利端传导大致需要1个季度。
- 未来展望：26Q2为毛利压力最大的季度，但该结果不等同于实际利润降幅。基于24Q4成本基数进行压力测试，不同原材料价格假设下，以空调为例，26Q2毛利率同比降幅为8pct~11pct。若铜价维持当前水平，空调盈利压力将在26Q3后逐步缓解，26Q4毛利率降幅有望收敛至约6pct；若铜价进一步上行，毛利率压力释放节奏将放缓，26Q4降幅收窄至10pct以内。
- 厂商应对：厂商库存筑基防线，提价应对风险。白电龙头凭借更充裕的库存构建了比其他白电品牌更厚的安全垫。2025年12月起，美的、奥克斯等厂商相继上调出厂价2%-12%。线上均价已率先修复：空调线上行业均价同比由W1的-6%迅速转正至W3-W5的+1%~+2%。
- 提价效果：若未来原材料价格稳定，本次空调提价或已足够覆盖此前涨价压力。以26W1–W7空调成本指数同比约+10%为例，在工厂端毛利率约30%的假设下，出厂提货价上调约7%即可基本对冲成本同比+10%的冲击；在渠道毛利率约20%的假设下，终端顺价约6%可维持渠道利润水平。
研究结论
- 盈利分化核心：在铜价中枢上移、空调成本同比抬升的阶段，盈利分化的核心在于库存缓冲+费用对冲+顺价能力。白电龙头（美的/海尔/格力）抗风险能力更强，更有望通过库存平滑与提价传导消化成本冲击；相对而言，库存更薄、毛利率更低且顺价能力弱的非白电龙头企业在成本冲击期更易出现利润弹性下行。
- 投资建议：未来需聚焦观察三项指标变化情况：其一，若上游成本继续提升，厂商端提价是否能保持；其二，零售端价格是否能够跟随提货价提升，同时观察各厂商提价后的销量与份额，判断顺价的可持续性。
风险提示
- 原材料价格波动超预期
- 房地产市场复苏不及预期
- 市场竞争加剧
- 测算结果存在误差
