首次覆盖报告：能源建设领军者，绿色燃料打开空间

核心结论

中国能建作为能源建设龙头，未来投资运营业务将带来业绩增量。给予公司2026年18倍PE，对应目标价为3.96元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

公司概况

• 核心业务：能源电力建设，具备完整产业链服务能力，在火电、水电、核电及清洁能源输电通道工程等设计施工领域市占率领先。
• 股权结构：控股股东为中国能源建设集团（持股45.21%），实控人为国资委，国有资本为绝对主导。
• 业务结构：持续优化，新能源/城市建设/综合交通订单同比显著增长。
• 新能源业务：向“投建营一体化+储能+氢能”纵深推进，控股新能源并网项目装机容量显著提升，投建营业务毛利率高于工程承包。

氢能业务

• 重点项目：中能建松原氢能产业园（绿色氢氨醇一体化）项目，全球最大规模绿色氢氨醇一体化项目，一期绿氨产量累计突破万吨，获得ISCC EU欧盟绿色认证证书，签订全球首单绿氨远洋航运燃料销售合同。
• 发展目标：打造以松原为中心的百万吨级氢氨醇油绿色液体燃料基地和百亿产值氢能产业基地。
• 竞争优势：拥有国家智库、顶层设计、核心技术、装备制造等优势。

财务分析

• 收入利润：19-24年收入、归母净利润复合年增长率达12.08%、10.43%，25年前三季度利润同比-12.43%，但扣非归母净利润角度同比-7.76%，降幅收窄。
• 盈利能力：25年前三季度毛利率下滑、减值损失率上升致净利率下降，期间费用管控良好。
• 负债与现金流：资产负债率高位小幅提升，经营现金流年度流入持续增加、季度改善。

盈利预测与估值

• 关键假设：勘察设计及咨询、工程建设、工业制造、投资运营、其他业务分别保持不同增速和毛利率。
• 盈利预测：2025-2027年营业收入分别为4830.67、5253.19、5714.09亿元，归母净利润分别为85.74、91.73、98.23亿元。
• 相对估值：给予公司2026年18倍PE，对应目标价为3.96元/股。

风险提示

• 投资风险
• 国际化经营风险
• 市场竞争风险