4Q25业绩总结及投资建议
海外龙头TMT公司4Q25业绩显示，AI持续推动互联网公司主业加速增长，云业务营收同比增长加速至30.0%，Meta及谷歌广告收入增长加速。龙头互联网及云厂商上调FY26资本开支预期，进一步支撑半导体厂商业绩景气度。市场关注盈利增长确定性及AI投入ROI，半导体及产业链公司整体表现相较软件板块占优的趋势或将在短期延续。建议关注有能力向混合收费模式转型、护城河稳固、在生成式AI时代有望实质性受益的公司。
资本开支展望
美国头部科技公司2024-26年AI投入周期中合计投入资本开支约1.2万亿美元。AI成为收入增长加速的重要驱动力，整体收入增速由2024年的12%提升至2026E年的17%。资本开支将通过折旧费用的显著增加反映到公司FY26E利润端，对整体运营利润的影响范围大致在11-14%，对整体运营利润率的影响范围大致在4-5个百分点。考虑AI投入对收入的积极影响及带来的增量成本节省后，利润端及利润率端的影响将被有效稀释。
软件
标普500软件与服务行业指数年初至今下跌20%，跑输标普500指数20个百分点。主要原因为投资者对于软件板块的两大担忧被放大：AI应用落地将颠覆传统按席位收费的商业模式，AI大模型厂商破坏软件公司护城河。软件厂商短期营收增长受到影响的程度或有限，在大模型厂商对软件行业的竞争或将在长期存续的背景下，估值修复或将展现分化趋势。建议关注有能力向混合收费模式转型，或在生成式AI时代有望实质性受益从而带动营收/订单增长重新加速的公司。
头部互联网软件公司AI商业化进展
AI云基础设施商业化进展快，拉动头部云厂商收入和订单金额快速增长，支撑微软、谷歌、亚马逊等头部云厂商在资本开支/费用加速增长的情况下仍然能够维持稳健的利润增长。AI对于广告业务的赋能也较为显著，但整体投资回报周期会略长于AI云，导致Meta在显著增加资本开支和人员费用投入后，短期的利润率有所承压，利润增长放缓。企业AI应用商业化进展慢于AI云以及广告，但公司积极运用AI应用提升运营效率，支持SaaS应用厂商仍然能够维持利润率提升以及较快的利润增长。
股票推荐
- 微软（MSFT US；买入；目标价：614.60美元）：长期结构性增长逻辑不改，短期盈利增长确定性较高。
- Meta（META US；买入；目标价：880.0美元）：AI持续推动广告业务强劲增长，FY26盈利能见度提升。
- Datadog（DDOG US；买入；目标价：196.9美元）：使用量增长强劲推动稳健营收增长前景。
- 亚马逊（AMZN US；买入；目标价：292.0美元）：增长逻辑不变，AWS收入增速加速超预期。
- 谷歌（GOOG US；买入；目标价：396.0美元）：AI拉动云及核心搜索业务强劲增长。
半导体
海外AI资本开支强化下维持结构性景气，指数跑赢大盘但估值仍处合理区间。AI资本开支由阶段扩张转向系统性配置，海外云厂商资本开支已转向围绕中长期算力需求的系统性配置，并在2024至26年持续强化。晶圆厂与设备公司形成跨环节共振，说明景气并非单一节点或客户驱动，而是逻辑与存储两端同步受AI拉动并向工艺环节深化。光互连成为系统级约束变量，配置强度持续上行。算力端资本开支高位运行，GPU格局稳定，ASIC参与度提升，竞争进入新阶段。
股票推荐
- 台积电（TSM US，未评级）：AI盈利能力验证，资本开支进入前瞻配置阶段。
- 阿斯麦（ASML US，未评级）：设备订单结构改善，晶圆厂资本开支覆盖面扩大。
- 泛林集团（LRCX US，未评级）：业绩维持高位，映射晶圆厂资本开支向工艺环节深化。
- Lumentum（LITE US，未评级）：AI光互连需求加速释放，器件扩产与定价能力同步强化。
- Coherent（COHR US，未评级）：订单可见度外溢至中期，InP扩产兑现强化盈利弹性。
- 中际旭创（300308 CH）：AI光互连需求加速释放，器件扩产与定价能力同步强化。
- 新易盛（300502 CH，未评级）：AI光互连需求加速释放，器件扩产与定价能力同步强化。
- AMD（AMD US，未评级）：龙头地位继续稳固，Blackwell全面放量，网络连接构筑护城河，竞争进入“代币经济”新周期。
- 英伟达（NVDA US，未评级）：龙头地位继续稳固，Blackwell全面放量，网络连接构筑护城河，竞争进入“代币经济”新周期。
