固收专题研究：怎么把握摊余债基投资机会？

怎么把握摊余债基投资机会？ glmszqdatemark2026年03月11日 摊余成本法债券基金基本面情况：摊余成本法债券基金是采用摊余成本法对债券资产进行估值的定期开放式债券基金，核心特征是稳净值、低波动、收益确定性相对较高。2018年7月20日，央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》，明确：过渡期内，封闭在半年以上且投资以收取合同现金流为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本法计量，这一政策为摊余债基提供了监管依据，成为摊余债基密集发行的关键转折点。1）2019-2020年摊余债基迎来发行高峰，规模快速增长。2）2021年后，由于资管新规的整改过渡期结束，摊余债基发行逐步暂停，市场全面进入存量管理时代。3）2025年Q4至今，摊余债基进入集中开放周期。 分析师徐亮执业证书：S0590525110037邮箱：xliang@glms.com.cn 发行高峰第一阶段：2019年7月至2020年2月，共计发行了8只定开周期为5年左右的产品，规模共计640亿元左右。通常在产品成立后的78到189天内，产品会完成建仓，但建仓速度还是因机构而异；平均建仓时间为115天，约4个月左右。从买入规模的角度来看，截至建仓完成的最近报告期，平均债券占净值的比约为119%，即平均每个产品有120%的杠杆。从配置券种角度看，本批次发行的摊余债基以利率债投资为主。 相关研究 1．债券策略周报20260308：债市还有什么投资机会-2026/03/092．信用债周策略20260309：3000亿特别国债注资大行，对二级资本债有何影响？-2026/03/093．海外利率周报20260308：“失业-衰退-宽松”的路径还存在吗？-2026/03/094．转债周策略20260308：如何理解近期股性转债估值波动后的机会-2026/03/085．固收专题：两会后债市怎么看-2026/03/06 发行高峰第二阶段：2020年7月至2020年12月是历史上摊余债基密集发行的高峰期，在此期间，共计发行规模约为6977亿元。同样以5年的定开产品为观察对象，5Y定开的产品的发行规模约2615亿元，此阶段所有产品基本都为利率债摊余基金。总体来看，摊余债基的杠杆率变化幅度不大，4个月左右的建仓期间内，不同产品的杠杆率围绕130%上下浮动。管理人的建仓速度随着摊余债基的发行开始放缓，后续建仓的节奏通常与市场行情的走势相关。 5Y定开的第一次开放期：2025年10月底至11月，共计有10只5Y期的摊余债基迎来开放期，规模合计833亿元。本次开放的摊余债基持仓出现了明显的变化，即不再以利率债为主，信用债逐渐得到重视。3只继续延续了重仓利率债的配置思路，且平均建仓时间仅有63天。剩下7只以信用为主的基金，可以发现配置思路和建仓速度也各不相同。 摊余债基管理人怎么配置？作为摊余债基的管理人，建议优化建仓节奏，顺应市场行情。1）若未来依旧延续年初以来的债券慢牛行情，建议采取快速建仓策略（3个月内），以更优价格锁定资产，从而为组合奠定较好的收益基础。2）若未来收益率快速上行或外部宏观事件冲击时，建议先观望，等待收益率上行至具备一定安全边际后逐步介入。我们建议等待3Y信用债收益率调整至1.9%、5Y信用债收益率调整至2%以上，相关品种的配置价值或将逐步显现。 摊余债基的对手方怎么抓住投资机会？作为摊余债基的对手方，建议把握收益率走高带来的配置机会。观察2025年重新开放的信用类摊余债基的重仓券，可以发现信用类摊余偏好布局广州城投、蜀道投资、渝高速、光大集团、南电、汇金、上实、东方证券和中电建路桥集团等AAA主体。作为交易对手盘，可选择在市场调整阶段关注AAA级品种的配置价值，后续若遇市场情绪回暖或摊余债基配置需求集中释放，则可能形成阶段性的交易窗口。另外对手方也可以考虑在3月或者5月这种配置需求集中前的月份提前布局，历史经验显示，往往在大量配置盘入场的两周收益率或许会有明显下行。 风险提示：政策不及预期；历史经验不代表未来；数据测算风险。 目录 1摊余成本法债券基金基本面情况...............................................................................................................................32摊余债基配置对市场有何影响？...............................................................................................................................52.1摊余债基的历史募集情况.................................................................................................................................................................53怎么把握摊余债基带来的投资机会？.....................................................................................................................164风险提示..............................................................................................................................................................20插图目录..................................................................................................................................................................21表格目录..................................................................................................................................................................21 1摊余成本法债券基金基本面情况 摊余成本法债券基金（后文简称"摊余债基"）是采用摊余成本法对债券资产进行估值的定期开放式债券基金，核心特征是稳净值、低波动、收益确定性相对较高。 摊余债基主要有几大特点： ⚫估值方法：以买入成本列示资产，按票面利率并考虑买入时的溢价/折价，在剩余期限内按实际利率法平均摊销，每日计提收益，忽略期间市场价格波动（除非发生信用减值）。⚫投资策略：严格执行"买入并持有至到期"，持仓债券久期与基金封闭期高度匹配，避免期限错配。⚫运作模式：采用封闭运作+定期开放相结合，封闭期内无法申赎，规模固定；开放期可申赎，通常为1年/3年/5年等中长期限。 2018年7月20日，央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》，明确：过渡期内，封闭在半年以上且投资以收取合同现金流为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本法计量，这一政策为摊余债基提供了监管依据，成为摊余债基密集发行的关键转折点。 2019-2020年摊余债基迎来发行高峰，规模快速增长。2019年5月，南方恒庆一年定开成为资管新规后首只正式获批的摊余债基，标志着摊余债基时代开启。2019-2020期间，摊余债基迎来两轮发行高峰，分别为2019的下半年和2020年的下半年。2019年，基金公司密集发行摊余类产品，甚至有不少单只摊余债基规模破百亿。2020年全年成立102只摊余债基，规模超6200亿元，创历史新高。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所注：2024年之后再也没有发行过摊余债基 2021年后，由于资管新规的整改过渡期结束，摊余债基发行逐步暂停，市场全面进入存量管理时代。据统计，仅有15只摊余类产品在2020年后发行成功。同时摊余债基进入规范运作与结构调整阶段。2022年财政部发布了关于印发《资产管理产品相关会计处理规定》的通知，持续强化偏离度管控与减值处理要求，明确摊余成本法并非“保本”，所持资产若出现信用风险需按预期损失法计提减值。 2025年Q4至今，摊余债基进入集中开放周期。受前期发行周期循环影响，大量5年封闭期产品迎来到期开放窗口，持仓结构与配置主体发生显著变化。由于2025年开始5年期限的利率债套息价值不高，部分产品转投信用债。通过观察摊余债基的2020Q4和2025年Q4的重仓债券类型占比变化，不难发现摊余产品利率债持仓占比下降，第一大持仓为利率债的比例从87.5%下降至72.8%，而信用债持仓占比提升。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 2摊余债基配置对市场有何影响？ 2.1摊余债基的历史募集情况 上文我们回顾了摊余债基的发行历史，主要发行高峰期为2019和2020两个年度。进一步观察这些产品的定开周期，可以发现摊余类产品主要的定开周期集中在3Y和5Y；其中3Y类的产品规模最大，共计6022亿元，其产品规模占到了总规模的41%；而5Y类的排名第二，规模共计3699亿元，其产品规模占到了总规模的25%。 本文以定开周期为5Y的产品作为研究对象，观察其管理人的配置行为以及收益率的走势规律。总体来看，摊余债基的配置行为对债市行情的趋势未产生显著影响，其运作节奏主要顺应市场环境。此外不同产品管理人的建仓速度与市场环境及自身投资风格相关，建仓周期通常在2-5个月不等。 2.1.1发行高峰第一阶段：2019年中至2020年初发行的摊余产品 回顾2019年资管新规后第一批发行的摊余类产品，2019年7月至2020年2月，共计发行了8只定开周期为5年左右的产品，规模共计640亿元左右。通常在产品成立后的78到189天内，产品会完成建仓，但建仓速度还是因机构而异；平均建仓时间为115天，约4个月左右。 从买入规模的角度来看，截至建仓完成的最近报告期，平均债券占净值的比约为119%，即平均每个产品有120%的杠杆。若债券买入规模为基金规模乘以债券占净值比，即可估算出，此段时间内5Y摊余产品共计买入了约759亿元的5Y期的债券。 从配置券种角度看，本批次发行的摊余债基以利率债投资为主。其中有2只产品主要配置了信用债，其余6只产品均选择了利率债作为持仓。按照报告期披露的信用债和利率持仓占净值的比例数据估算，本批摊余对信用债净买入约248亿元，对利率净买入512亿元。 另外，在此统计区间内，多数5Y摊余类产品均在2019年11月至2020年2月成立，建仓期为2020年的第一季度和第二季度。按照建仓时间观察5Y利率和5YAAA信用的表现，可以发现在建仓期内，相关标的收益率均出现明显下行。 收益率的下行也与当时的宏观环境紧密相关，2020年上半年债市主要可以分成两个阶段。第一阶段为年初至5月的快速下行阶段。受宏观事件冲击引发的经济停滞担忧、全球范围内货币政策宽松，利率快速下行，5年期国债收益率累计下 行113bp。第二阶段是5月初至7月初的快速上行。公共卫生事件得到控制后，经济实现V形反转。货币政策回归常态化后，债市快速上行，5年期国债收益率累计上行76bp（从1.84%到2.60%）。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 从产品角度观察，例如2019年12月5日成立的广发汇优66个月定开债，其主要配置的是利率债，此时5Y国