2025年年报点评：零售结构持续优化，新业务高速放量
零售结构持续优化，新业务高速放量 glmszqdatemark2026年03月11日 推荐维持评级当前价格：108.50港元 事件：京东集团（9618.HK）发布2025年第四季度及全年业绩报告。2025年，公司实现总收入13,091亿元，同比增长13.0%；其中，商品收入10,238亿元，同比增长10.3%；服务收入2,853亿元，同比增长23.6%。Non-GAAP归母净利润实现270亿元，同比下降43.5%，净利润率2.1%，同比下降2.0pct。 全 年 研 发/营 销/管 理/履 约 费 用 率 分 别 为1.7%/6.4%/0.9%/6.7%， 分 别同 比 增 加0.2/2.3/0.1/0.6pct，主要系新业务推广及人力投入加大。2025年第四季度，公司实现营业收入3,523亿元，同比增长1.5%，主要系带电品类高基数影响。运营数据亮眼，用户心智持续提升:京东11.11购物节期间下单用户数同比增长40%，订单量同比增长近60%，用户基础和粘性同步提升。 京东零售：日用百货占比创新高，全渠道与第三方生态驱动增长。京东零售收入实现11,264亿元，同比增长10.9%；2025年Q4实现收入3,019亿元，同比下降1.7%，主要系高基数影响。零售板块经营利润达514亿元，同比增长25.1%，经营利润率同比提升0.6pct至4.6%。分品类来看，1）电子产品及家用电器品类全年收入6,051亿元，同比增长7.1%；2025年Q4实现收入1,533亿元，同比下降12.0%。在以旧换新等政策带来的红利减弱的背景下，公司全年收入仍保持韧性。2）日用百货品类全年收入4,187亿元，同比增长15.3%，占商品收入比例超四成创年度新高；2025年Q4实现收入1,197亿元，同比增长12.1%，实现收入同比连续8个季度双位数增长。3）平台及广告服务收入全年同比增长18.9%，线上流量及3P生态优化显效。运营方面，线下渠道加码。京东MALL与电器旗舰店全国覆盖扩展，3C数码门店突破4500家，时尚类即送业态高速成长，品牌商入驻踊跃。我们认为，随着第三方商家生态的持续完善，用户粘性与活跃度有望持续提升，叠加供应链效率优势巩固，或将驱动订单规模与市场份额的同步扩张，为业绩增长注入可持续动力。 分析师孔蓉执业证书：S0590525110014邮箱：kongrong@glms.com.cn 分析师曹睿执业证书：S0590525110018邮箱：caorui@glms.com.cn 京东物流：一体化供应链深化，海外业务进展积极。2025年，京东物流收入实现2,171亿元，同比增长18.8%；2025年Q4实现收入635亿元，同比增长21.9%。公司持续增强一体化供应链能力，国内将服务能力延伸至即时配送场景，海外业务在美洲、欧洲、中东和亚太地区均取得积极进展。 新业务：外卖与国际零售驱动高增长，AI深度赋能运营与服务。2025年，新业务收入实现492.8亿元，同比提升157.3%；2025年Q4实现收入140.9亿元，同比提升200.9%，主要得益于京东外卖及国际零售业务的放量。京东外卖季度和全年订单量大增，亏损收窄。国际业务Joybuy试运营欧洲六国，并计划2026年初上线。AI能力深度融入运营与服务，数字人及智能体广泛赋能营销、客服与内控，显著提升运营效率与用户体验。 相关研究 1．京东集团（9618.HK）2025年四季报前瞻点评：四季度业绩筑底，政策利好与业务优化共促26年修复-2026/01/202．京东集团（9618.HK）2025年三季报点评：Q3营收超预期增长，利润短期承压-2025/11/18 投 资 建 议 ：随 着收 入结 构 的 持续 优 化，我们 预 计 京东 集 团2026-2028年 营 业 收 入 为14007/14790/15569亿元，同比增长7.0%/5.6%/5.3%；预计2026-2028年经调整归属母公司净利润（Non-GAAP）分别为291/317/377亿元，当前股价对应经调整PE分别为10/10/8倍。长期来看，公司“多品类渗透+全渠道深化+供应链效率”的核心能力壁垒稳固，第三方生态繁荣与用户粘性提升有望驱动市场份额持续扩张，维持“推荐”评级。 风险提示：政策监管风险；电商行业竞争加剧；海外上市监管政策风险。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室
