信用风险年度回顾与展望：商票篇

2025年发债主体的商票逾期现象呈现区域与行业双重集中的特征。

区域分布：山东省、河南省、北京市、江苏省和广东省的逾期主体数量位居前列，其中山东省和河南省不仅逾期总量突出，商票逾期率也处于较高水平。山东省的信用风险主要来源于发债主体自身，而河南省则更多来自下属子公司。从地级市层面看，青岛市、潍坊市、西安市、贵阳市等地区逾期主体数量较多，其中青岛市在下半年逾期压力持续攀升。

行业分布：城投、房地产开发和建筑施工领域依然是票据逾期的核心高发区，三者合计占比超过总量的六成。银行业主体逾期数量虽较多，但多数源于操作性或技术性因素，且通常在次月完成兑付。房地产行业销售端复苏缓慢，多数民营房企流动性困境尚未根本改善，仍将构成商票逾期的重灾区；建筑施工行业作为房地产上游，其风险暴露具有滞后性，预计仍将面临较大压力。

关键数据：2025年全年商业票据逾期记录达7万逾条，较2024年总量变动不大。涉及发行过债券的主体（包括本部及其持股公司）数量为2,972次。2025年12月，全部企业披露商票累计逾期发生额达1,560.63亿元，环比增长13.20%；逾期余额867.60亿元，环比增长1.89%。发债相关主体累计逾期发生额648.19亿元，逾期余额314.23亿元，分别环比增长25.52%和23.33%。

研究结论：展望2026年，结构性风险仍难缓解。城投领域虽有一揽子化债政策支撑，但政策更多侧重于标债安全，对存量商票等债务的覆盖能力有限。已发生风险的城投主体其商票逾期现象预计难以快速改善，且存在区域内风险传导的可能，尤其需关注山东、河南等高逾期率地区的后续演化。