整体业绩保持稳健增长，高质量发展空间值得期待

核心观点与业绩表现

中烟香港2025年度业绩保持稳健增长，整体营收和归母净利润分别同比增长11.5%和14.8%，达到145.79亿港元和9.80亿港元。其中，烟叶进口和卷烟出口单价提升显著，带动营收增长。25H2营收和归母净利润分别同比增长-2.46%和30.20%，显示下半年盈利能力有所改善。

业绩构成分析

• 烟叶进口：营收同比增长15.55%，销量下降1.0%，但单价提升16.8%，主要因2025年度进口烟叶以2024年烟季烟叶为主，价格提升明显。
• 烟叶出口：营收同比增长20.4%，销量增长3.3%，单价提升16.5%，主因绑定下游客户需求并拓宽供应渠道。
• 卷烟出口：销量小幅减少3.3%，但单价增长9.6%，自营渠道拓展带动营收增长5.9%。
• 新型烟草业务：营收和销量分别下降52.5%和51.2%，单价提升5.5%，主要因供应商调整和供应链冲击导致产品引入节奏放缓。

盈利能力与毛利率

2025全年公司毛利率为10.10%，净利率为7.18%，其中25H2毛利率和净利率分别提升至12.35%和7.99%。烟叶进口毛利率下降1.1pct，但预计后续有望持续修复。卷烟出口毛利率显著提升，带动整体毛利率稳步增长。

未来展望与投资建议

公司持续拓展自营渠道占比，内生盈利能力提升具备较高确定性。作为中烟体系资本市场运作和国际化业务的指定境外平台，未来有望在增量领域开拓突破，实现高质量发展。预计2025-2027年EPS分别为1.59元、1.86元和2.19元，当前股价对应PE分别为23倍、20倍和17倍，维持“买入”评级。

风险提示

汇率大幅波动、自然灾害风险、渠道及新品扩张不及预期。