- 业绩表现：公司2025年实现营收157.1亿元，同比增长16.8%；归母净利润23.6亿元，同比增长98.1%；扣非净利润22.2亿元，同比增长108.8%；毛利率31.7%，同比提升4.2个百分点；归母净利率15%，同比提升6.2个百分点。25Q4营收48.8亿元，同环比增长35.3%/30.4%；归母净利润6.6亿元，同环比增长1476.4%/2.3%，业绩符合市场预期。
- 负极业务：全年出货14.3万吨，同比增长8%，预计25Q4出货4万吨。四川一期10万吨产能逐步投产，预计2026年出货25万吨，同比增长80%。盈利端，25Q4负极盈利维持，预计2026年盈利恢复至近0.2万元/吨。公司积极推进超高容量负极、CVD负极、单壁碳管等新产品的研发与量产。
- 隔膜及PVDF业务：涂覆膜出货109.42亿平，同比增长56%，预计25Q4出货30亿平以上，环比提升10%以上；预计2026年出货150亿平以上，同比增长40%以上。单平净利稳定。基膜全年出货14.95亿平，同比增长160%，年底产能达21亿平，预计2026年出货21亿平以上，四川卓勤20亿平新增产能于2026年H2投产，2027年贡献增量。设备端，2026年完成单线3亿㎡基膜产线交付，并启动单线4亿㎡基膜产线研发。PVDF及含氟聚合物出货4万吨，2026年总产能预计达5万吨，利润贡献进一步增长。
- 费用与现金流：期间费用19亿元，同比增长20.5%，期间费用率12.1%，同比提升0.4个百分点。Q4期间费用5.7亿元，同环比增长37.3%/21.9%，期间费用率11.8%，同环比提升0.2个百分点/下降0.8个百分点。经营性净现金流27亿元，同比增长13.7%，Q4经营性现金流10.3亿元，同环比下降20.6%/增长131.0%。资本开支15.1亿元，同比下降53.3%，Q4资本开支6.4亿元，同环比下降34.0%/增长68.3%。Q4末存货89亿元，较年初增长6.5%。
- 盈利预测与投资评级：上调2026-2027年归母净利预测至33.3/43.8亿元（原预测31/40.2亿元），新增2028年归母净利预测为53.5亿元，同比增长41%/32%/22%，对应PE为18x/13x/11x。考虑公司负极、隔膜、功能性材料多点开花，给予2026年25x PE，目标价39元，维持“买入”评级。
- 风险提示：销量不及预期，行业竞争加剧。
