商业化能力卓越，创新转型迎业绩长周期增长

证券研究报告 公司研究 2026年2月24日 报告内容摘要: 康哲药业创立于1992年，是国内领先的开放式医药平台企业，以药品代理业务起步，历经三十余年发展，成功转型为创新型综合性医药企业。自国家集采政策实施以来，公司原成熟产品如黛力新、波依定、优思弗一度承压，2023-2024年收入下滑，集采负面影响在2025年上半年基本消化，公司营收与归母净利润增速均由负转正，心脑血管、消化等基石业务企稳，皮肤健康、眼科等新兴业务快速增长。 ➢国内商业化能力卓越，海外东南亚市场研产销布局完备 公司具备卓越的、覆盖全链路的商业化能力，拥有约4700人的专业学术推广团队，网络深度覆盖中国超5万家医院及医疗机构、约30万家零售药店及主流电商平台，能够高效驱动产品放量。国际化战略方面，公司前瞻性地在东南亚市场构建了完整的研发+注册与商业化+生产一体化布局，为公司打开了长期、可持续的第二增长曲线。 资料来源：iFinD，信达证券研发中心 ➢四大业务协同并进，心脑血管、消化基石稳固，皮肤及眼科注入新动能 公司四大业务协同并进：1）心脑血管相关疾病线为公司支柱业务，营收占比约48%，集采影响已基本出清，创新产品维福瑞等正快速放量；2）消化自免线营收占比约30%，以亿活、慷彼申等独家产品为稳定基本盘，并新增美泰彤等创新产品贡献增量；3）皮肤健康线营收占比约11%，由子公司德镁医药独立运营，已上市生物制剂产品益路取、已获批的重磅产品磷酸芦可替尼乳膏（白癜风）潜力大，且分拆上市计划有望重估其价值；4）眼科线营收占比约8%，独家产品施图伦滴眼液为核心产品，并新引入诺华的诺适得、倍优适等抗VEGF药物，打造了具有竞争力的药械产品组合，增长动能显著。 收盘价（港元）15.4452周内股价波动区间(港元)7.15-15.45最近一月涨跌幅(％)13.03%总股本(亿股)24.40流通股比例(％)100%总市值(亿港元)376.66资料来源：iFinD，信达证券研发中心 ➢创新管线步入收获期，多元创新成果密集兑现 公司通过合作开发及自主研发，高效布局了近40款创新管线，并已进入成果密集兑现阶段。目前已有6款创新药成功上市实现商业化，处于NDA阶段的重磅创新产品包括：1）注射用Y-3，用于急性缺血性脑卒中治疗，兼具预防卒中后抑郁焦虑，2025年12月NDA受理；2）德昔度司他片，用于非透析的成人慢性肾脏病患者贫血治疗，2024年4月NDA受理；3）斯乐韦米单抗注射液，用于成人疑似狂犬病病毒暴露后的被动免疫，2025年1月NDA受理；4）唯康度塔单抗注射液，用于破伤风的被动免疫，2025年5月NDA受理；5）ZUNVEYL，用于治疗阿尔茨海默病，2025年7月NDA受理；6）MG-K10（IL-4Rα单抗），特应性皮炎适应症上市申请于2025年10月获受理。据测算，公司核心创新产品销售峰值潜力合计超百亿元。此外，多个自研创新药品种陆续进入临床阶段，多元创新成果密集兑现。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 盈利预测与投资评级：我们预计2025-2027年公司营业收入分别为82.16亿元、98.59亿元、120.28亿元，同比增速分别为10%、20%、22%；归母净利润分别为16.15亿元、18.50亿元、22.38亿元，同比增速分别为 0%、15%、21%。我们看好公司中长期成长性，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：药品集中采购政策风险；创新产品研发与上市不及预期风险；创新产品商业化风险；国际化经营风险。 目录 投资聚焦.................................................................................................................................6 1、国内专科商业化领军企业，创新转型开启新一轮成长周期................................................7 1.1公司以产品代理起家，历经三十余年多元创新发展..........................................................71.2股权结构清晰，实际控制人为林刚先生............................................................................81.3集采影响基本消化，2025H1营收利润增速由负转正.......................................................8 2、国内商业化能力卓越，海外东南亚市场研产销布局完备..................................................10 2.1全链路商业化体系不断升级，产品梯队层次清晰............................................................102.2东南亚形成自主研发+注册商业化+CDMO完整战略布局...............................................12 3、四大业务协同并进，心脑血管、消化基石稳固，皮肤及眼科注入新动能.........................14 3.1心脑血管线营收占比48%，老品种集采影响出清，新品种接续增长动能.......................143.2消化自免线营收占比30%，独家产品稳健增长，创新产品潜力大..................................163.3皮肤健康线营收占比11%，业务高增长，德镁医药分拆上市待价值重估.......................183.4眼科线营收占比8%，子公司康哲维盛专注于眼科领域..................................................20 4、创新管线步入收获期，多元创新成果密集兑现................................................................22 4.1合作开发+自主研发，高效推进40款创新管线布局.......................................................224.2注射用Y-3：有望实现卒中治疗与卒中后抑郁焦虑预防，具备FIC潜力........................234.3德昔度司他片：创新双效机制，有望重塑肾性贫血治疗格局..........................................254.4 ABP-671：兼具疗效和安全性优势的痛风及高尿酸新药..................................................274.5 ZUNVEYL：近十年美国FDA批准的第二款阿尔茨海默病口服疗法...............................284.6磷酸芦可替尼乳膏：中国批准的首款且唯一用于白癜风治疗的靶向药...........................304.7 MG-K10：潜在首款长效抗IL-4Rα抗体，POC数据优异...............................................32 5、盈利预测与投资评级........................................................................................................34 5.1盈利预测........................................................................................................................34 6、风险提示.........................................................................................................................37 表目录 表1：公司主要在售产品梳理...............................................................................................10表2：德镁医药皮肤学级护肤品............................................................................................19表3：公司主要创新管线进展...............................................................................................23表4：肾性贫血主流治疗药物...............................................................................................26表5：阿尔茨海默症治疗药物分类........................................................................................29表6：芦可替尼乳膏海外关键III期临床试验方案及结果（TRuE-V1和TRuE-V2）.............31表7：公司主营业务拆分及盈利预测（2025E-2027E）........................................................34表8：康哲药业可比公司估值情况（2025E-2027E）...........................................................35表9：康哲药业主要创新产品销售峰值测算汇总情况............................................................36 图目录 图1：公司发展历程................................................................................................................7图2：公司股权结构................................................................................................................8图3：2015—2025H1公司营业收入及同比增速、归母净利润及同比增速..............................8图4：2021—2025H1公司各业务线销售收入占比.................................................................9图5：2021—2025H1公司利润率情况...................................................................................9图6：2021—2025H1公司费用率情况......................