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证券研究报告、晨会聚焦：固收吕品：节后还会延续修复吗？

2026-02-24 中泰证券飞鹤萘酚

核心观点与关键数据

债市修复行情回顾：过去一个多月债市意外走出修复行情，10年期国债收益率下破1.8%，10年期国债期货站上112.8关键阻力位。年初以来多数债券品种收益率下行10BP以上，5年期、7年期国债收益率下行14bp、13bp，7年期、10年期二级永续债下行20BP以上。
修复原因分析：
1. 低波动考验空头：2月以来t6低波动率+10年期以内品种配置行情考验空头心态，牛市中空头持币观望，熊市中空头需借未来，长期低波动磨人。
2. 券商逐步平空：节前曲线上30年期未流畅下行，t6借贷集中度从39%回落至36%，券商、中小行平空，借贷成本年化约1.45%，推高心理利率上行幅度。
3. 基金仓位低：基金超长债仓位降至3000多亿，开年短久期防御，筹码角度难以“逼”出其他机构筹码。
4. 股债相关性弱化：1月中旬以来股债相关性减弱，10年期及以内债券独立配置行情，上证指数波动导致风险偏好对债市压制减弱，10年期国债收益率下行11bp至1.79%。
5. 基金节前买盘强劲：节前一周基金买入7-10年政金债560亿、3-5年其他品种352亿、20-30年国债284亿，7-10年品种逼空行情明显，大行持续买入10年内债券集中空方券源筹码。
节后展望：
- 关税影响有限：春节期间对华关税实际仅下降5%（10%芬太尼关税+10%对等关税撤回后宣布15%关税），关税交易持续性弱，短期无超预期结果。
- 供需预期回归中性：1月-2月强供给未影响债市，短期供需交易趋中性，3月两会若无超预期政府债供给，超长债下跌可能告一段落。
- 曲线利差压缩空间：短端曲线平坦，凸点集中在超长端，利差尚有压缩空间。