信用策略：关注节后市场风偏变化，把握凸性较高品种参与机会
信用债市场复盘
- 节前最后一周（2月9日-2月14日），信用债收益率多数下行，信用利差普遍收窄。
- 机构持券过节意愿较强，债市成交较为平淡。
- 信用债表现好于利率债，城投债和金融债品种利差普遍收窄，银行二永债相较中票超额利差延续2月第一周趋势进一步压缩；产业债表现相对偏弱，多数低等级产业债品种利差小幅走阔。
- 从信用债现券净买入情况来看，基金是信用债主要配置力量，期限上以5y以内为主，其中对3-5y品种净买入量环比有所增强，对5-10y长信用品种也有明显增配；理财小幅增配信用债，主要集中在3y以内短端品种，3-5y品种也有部分增配；保险小幅净卖出信用债，其中普信债整体增配，减持短端二永债品种；其他机构（体现理财委外、年金等）增配信用债，其中5-10y长信用品种增配明显。
后市展望
- 关注节后基本面数据（春节消费、节后开复工、房地产成交等）、海外关税政策变化等对市场风险偏好的影响，若风险偏好有所提振，可把握入场机会。
- 从债市季节性考虑，一季度末到三季度初债市一般胜率较高，3月在开门红资金放量及两会定调之下，通常保险配置会进一步加码，3月底到4月初理财为代表的资管户配置需求增强，可关注凸性较高品种的参与机会，为全年交易行情做准备。
信用策略：把握凸性较高品种的参与机会
- 3y以内品种：基金和理财的配置需求较高，为优选底仓。预计利差继续维持在偏低水平附近震荡，可适当下沉挖掘收益。收益率主要分布在1.67%-2.00%区间，利差在10-35BP区间。
- 4-5y品种：4y附近普信债凸性较高，可继续重点关注。4-5y隐含评级AAA、AA+品种收益率多在1.9%-2.15%附近，利差在20-40BP附近；AA品种收益率在2.10%-2.32%附近，利差在40-60BP附近，后续进一步大幅压缩空间较为有限。当前3.5y-4y普信债品种凸性较高，AA+中票3个月持有期收益率在2.4%附近，高于5y品种，尤其3.5y品种持有至6月底，久期将缩短至3y附近，需求格局较好，可重点关注。
- 从摊余成本法债基开放节奏看，2月最后一周3y摊余债基开放81亿元，3月第一周5y摊余债基开放177亿元，3-5y品种信用债配置需求仍有一定保障，但需注意5y摊余债基进入下半年开放规模将明显下降，需求格局或有弱化，利差中枢或逐渐有上行压力，二季度可结合市场情绪变化做部分仓位止盈。
- 对于二永债，当前4-5yAAA-二级资本债较同期限等级中票利差在6BP左右，4-5yAAA-银行永续债较同期限等级中票利差在12BP左右，考虑增值税影响（按3%税率计算则对应约6BP）后配置优势有限。
- 5y以上长久期品种：从布局票息的角度看，长久期信用债性价比高，可以适当参与。但需注意负债稳定性偏弱的机构谨慎追涨信用利差压缩的α行情，参与要快进快出，遵循“做对优于做全”的原则，在长久期信用债利差压缩10BP后及时止盈。
- 品种选择上，一是优选成交活跃度高的个券及主体；二是关注曲线凸点，当前5.5-6y、7.5-8yAA+以及7.5yAAA中票骑乘收益较高；三是关注科创债ETF成分券。
重点政策及热点事件
- 辽宁省2025年融资平台压降比例位居全国前列。
- 全国财政债务管理工作（视频）会议召开，对下一步重点工作作出部署，“十五五”化债主线延续。
- 万科境内外债券大涨，市场传闻针对万科的流动性支持方案或出台。
- 1月份70个大中城市商品住宅售价环比降幅总体收窄。
二级市场
- 节前一周信用债收益率普遍下行，信用利差多数收窄。
- 城投债各品种收益率下行1-6BP；利差方面，各品种利差收窄0-5BP。2-3y低等级品种仍有相对较高票息价值，可积极博弈，中长久期品种可适当关注强区域优质主体配置机会。此外关注城投产业子公司首发债券投资机会。
- 地产债除1-2y隐含评级AA品种收益率上行2-8BP外，其余各品种收益率下行1-5BP；利差方面，除1-2y、5y隐含评级AA品种利差走阔1-8BP，其余品种利差收窄0-4BP。聚焦1-2年期央国企博弈估值修复。万科展期议案获通过，信用预期底部已初步确立，地产板块情绪或有所改善，优质主体估值修复动能较强。
- 周期债煤炭债3-5y隐含评级AA品种收益率上行1-2BP，其余品种收益率下行0-5BP；利差方面，除3-5yAAA、AA品种利差走阔0-4BP，其余品种信用利差收窄0-4BP。钢铁债各品种收益率下行0-5BP；利差方面，除3-5y隐含评级AA品种走阔1-2BP，其余品种利差收窄1-4BP。煤炭债，短端品种可适当下沉、中高等级可拉久期至3y；钢铁债，重点关注2-3yAA及AA+品种，“反内卷”政策或利好弱资质品种利差压缩。
- 金融债银行二级资本债各品种收益率下行3-7BP；利差方面，各品种信用利差收窄2-5BP。银行永续债各品种收益率下行1-8BP；利差方面，除3y隐含评级AA品种走阔1BP，其余各品种收窄2-7BP。券商次级债各品种收益率下行1-7BPP；利差方面，各品种利差收窄1-6BP。保险次级债各品种收益率下行2-5BP；利差方面，各品种利差收窄1-4BP。2-3y二永债可下沉筛选优质城农商主体做底仓；4-5y二永债关注摊余债基配置放量下较普信债的比价优势。券商次级债尾部风险可控，可关注2-3年期隐含评级AA+和AA品种收益挖掘机会。保险次级债关注3-4y隐含评级AA+和AA品种的配置价值。
一级市场
- 近两周（2月9日-2月22日）信用债发行规模1390亿元，较上周减少2196亿元，净融资额为-458亿元，较上周减少3023亿元。
- 城投债发行规模597亿元，较上周减少1020亿元，净融资额为-411亿元，较上周减少1480亿元。
- 分品种看，短融、中票、公司债、企业债净融资额较上周分别下降至-272亿元、-36亿元、-98亿元、-36亿元。
- 等级方面，AAA、AA、AA-品种发行占比分别下降至67.53%、9.40%、0.02%，AA+品种发行占比上升至23.06%。
- 期限方面，1年期以内、1-3年期品种发行占比分别上升至32.46%、12.81%，3-5年期、5年期、5年以上品种发行占比分别下降至19.42%、32.54%、2.77%。
- 性质方面，央企发行占比上升至25.60%，地方国企、民企、其他发行占比分别下降至68.23%、3.15%、3.02%。
- 行业方面，发行规模较大的行业为城投、交通运输、公用事业等。
- 取消发行方面，共有1只信用债取消或推迟发行，规模6亿元，较上周下降26.2亿元。
成交流动性
- 节前一周信用债银行间市场成交活跃度上升，交易所市场成交活跃度下降。
- 银行间市场成交额由上周的5093亿元上升至5225亿元。
- 交易所市场成交额由上周的3144亿元下降至2984亿元。
评级调整
- 近两周有2家主体评级上调，分别为万科企业股份有限公司、阳江市交通投资集团有限公司。
