存单周报：关注“凸性”期限品种配置机会

债券研究 证券研究报告 债券周报2023年12月11日 【债券周报】 存单周报（1204-1210）：关注“凸性”期限品种配置机会 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】如何应对降准预期？——债券周报20231210》 2023-12-10 《【华创固收】高票息品种走出独立行情——信用周报20231210》 2023-12-10 《【华创固收】二手房成交连续降温——每周高频跟踪20231209》 2023-12-09 《【华创固收】高收益债越买越少——高收益债市场观察（第四十九期）》 2023-12-06 《【华创固收】严冬过尽春蓓蕾——12月可转债月报》 2023-12-04 供给方面，本周存单净融资延续为负，城农商行发行占比明显抬升，6M发行占比上行。本周（12月04日至12月10日）存单发行规模为4421.9亿元，相较上周的2974.8亿元小幅回升；净融资额-521.9亿元，上周为-170.9亿元。截至12月10日，本月存单净融资额-393.8亿元。供给结构上，本周国有行发行 占比小幅上升，由上周的16%上行至17%；股份行发行占比由上周的46%大幅下行至9%；城商行发行占比由上周27%大幅上行至56%。期限方面，1M存单发行占比由43%大幅下行至25%，3M存单占比由37%下行至29%，6M 及以上存单发行占比由上周20%大幅上行至46%，其中6M期存单占比由10%大幅升至34%，9M期存单占比由1%小幅上行至2%，1Y期存单占比由9%上行至11%，存单发行加权期限升至4.57个月附近（上周为3.29个月）。下周到 期情况规模上行，存单到期规模为6005.2亿元，周度环比增加1061.4亿元， 到期主要集中在城商行、国股行，基于期限视角，9M和3M存单到期金额最 高，分别为2115.3亿元和1478.7亿元。 需求方面，农村金融机构配置需求增加，理财配置需求转正，全市场募集率小幅下行。（1）就二级配置机构而言，三农配置需求增加，净买入额由上周777.35元上行至987.79亿元，为需求端最大支撑；理财机构配置需求转正，由上周- 41.78亿元上行至165.95亿元；其他机构而言，货币市场基金为二级市场最大卖出方，为-1148.59亿元；基金公司配置需求延续为负，由-152.56亿元升至- 67.5亿元；国有行存单需求下行，由上周217.72亿元降至113.19亿元。（2） 一级发行方面，本周全市场募集率由82%小幅下行至79%；分机构看，国有行 存单募集率由93.59%上行至93.98%，城商行、股份行和农商行存单募集率均有下降，分别由72%下行至68%，由88%下行至85%，由85%下行至84%。 定价方面，长端定价维持，短端大幅提价，1Y-3M期限利差收窄。（1）本周存单发行短期化特征凸显，9M以上股份行NCD一级定价基本维持，短端品种定价大幅上行，具体来看，1M品种上行22BP，3M品种上行5BP，6M品种上行14BP，9M和1Y品种基本维持。（2）期限利差而言，股份行1Y-3M期 限利差收窄至倒挂，由0.4BP收窄至-4.6BP，下行至历史极低分位数水平（2019年以来，下同）。（3）信用利差方面，1Y期城商行与股份行利差较上周走扩8.75BP，利差分位数由11%上行至40%左右，农商行与股份行利差较上周走扩 7.3BP，利差分位数位置由14%上行至36%附近。 估值方面，月初资金面相对偏紧，6M及以下短久期存单明显提价。12月4日至12月8日，1Y股份行存单发行利率维持2.65%附近，股份行1Y-3M期限利差倒挂，由0.4BP收窄至-4.6BP；R007:15DMA下行0.7BP左右至2.48%附 近，股份行存单与资金价差上行1BP，处于12%左右的分位数位置；1Y国债利率上行3.52BP至2.38%，股份行存单与国债价差收窄，分位数下行至8%附近；此外，MLF-存单价差维持-15.00BP附近，价差分位数维持6%附近，AAA等级中短票利率上行8.07BP，中短票-存单的价差上行至89%的分位数水平。 往后看，短期资负预期不稳，6M以下品种提价放量，关注“凸性”品种的配置机会。供给方面，月初资金面偏紧，年内银行资负压力改善空间或有限，跨年跨节短期压力下，城农商行等融入需求较强的机构发行放量，短久期品种占 比有所上行，3M、6M与1Y长久期存单一级发行定价出现倒挂。需求方面，本周存单一级募集率震荡下行至偏低位置，农村机构配置增多，理财二级需求小幅转正，整体支撑较为有限，配置“淡季”，较难推动存单行情有明显修复不过从配置角度来看，当前短端品种依然具有较高性价比，建议机构优先关注6M以下“凸性”较高期限品种的配置机会。 风险提示：流动性超预期收紧。 目录 一、供给：存单净融资延续为负，期限结构拉长4 二、需求：三农机构增配，理财机构配置需求转正5 三、发行定价：短端定价明显上行，期限利差倒挂7 四、估值：关注“凸性”期限品种配置机会9 �、风险提示11 图表目录 图表1本周存单净融资额-521.9亿元，净融资延续为负4 图表2截至12月10日，当月净融资额-393.8亿元4 图表3各类银行发行进度均略低于上期4 图表4国有行发行占比升至17%左右5 图表56M及以上中长久期发行占比升至46%5 图表6存单发行加权久期在4.57个月附近5 图表7下周存单到期规模在6005.2亿元5 图表8三农机构增配，理财机构配置需求转正6 图表9分机构看，三农机构配置需求增加6 图表10理财机构配置转正6 图表11全市场募集率由82%小幅下行至79%6 图表12国有行存单募集率小幅回升6 图表13各期限、类型存单发行利率以及期限利差7 图表14股份行存单各期限利率变动7 图表15存单1Y-3M期限利差分位数水平下行至历史极低分位数位置8 图表16城商行与股份行利差走扩8 图表17农商行与股份行以及城商行与股份行的利差走势8 图表18存单一级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价9 图表19存单二级收益率与资金、国债、MLF、中短票比价10 图表20农村机构年末配置需求边际下滑10 图表2112月理财多小幅减持存单10 图表22存单-R007价差上行至12%的分位数位置10 图表23存单-国债价差下行至8%的分位数水平10 图表24MLF-存单价差维持6%分位数附近11 图表25中短票-存单价差上行至89%分位数位置11 一、供给：存单净融资延续为负，期限结构拉长 供给方面，本周存单净融资延续为负，城商行占比明显抬升，6M发行占比上行。本周（12月04日至12月10日）存单发行规模为4421.9亿元，相较上周的2974.8亿元小幅回升；净融资额-521.9亿元，上周为-170.9亿元。截至12月10日，本月存单净融资额 -393.8亿元。供给结构上，本周国有行发行占比小幅上升，由上周的16%上行至17%； 股份行发行占比由上周的46%大幅下行至9%；城商行发行占比由上周27%大幅上行至56%。期限方面，1M存单发行占比由43%大幅下行至25%，3M存单占比由37%下行至 29%，6M及以上存单发行占比由上周20%大幅上行至46%，其中6M期存单占比由10% 大幅升至34%，9M期存单占比由1%小幅上行至2%，1Y期存单占比由9%上行至11%，存单发行加权期限升至4.57个月附近（上周为3.29个月）。下周到期情况规模上行，存 单到期规模为6005.2亿元，周度环比增加1061.4亿元，到期主要集中在城商行、国股行，基于期限视角，9M和3M存单到期金额最高，分别为2115.3亿元和1478.7亿元。 图表1本周存单净融资额-521.9亿元，净融资延续为负 12,000.00 10,000.00 8,000.00 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 -2,000.00 -4,000.00 -6,000.00 -8,000.00 2022/3/6 2022/3/20 2022/4/3 2022/4/17 2022/5/1 2022/5/15 2022/5/29 2022/6/12 2022/6/26 2022/7/10 2022/7/24 2022/8/7 2022/8/21 2022/9/4 2022/9/18 2022/10/2 2022/10/16 2022/10/30 2022/11/13 2022/11/27 2022/12/11 2022/12/25 2023/1/8 2023/1/22 2023/2/5 2023/2/19 2023/3/5 2023/3/19 2023/4/2 2023/4/16 2023/4/30 2023/5/14 2023/5/28 2023/6/11 2023/6/25 2023/7/9 2023/7/23 2023/8/6 2023/8/20 2023/9/3 2023/9/17 2023/10/1 2023/10/15 2023/10/29 2023/11/12 2023/11/26 2023/12/10 -10,000.00 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元) 资料来源：Wind，华创证券 图表2截至12月10日，当月净融资额-393.8亿元图表3各类银行发行进度均略低于上期 30,000.00 20,000.00 10,000.00 0.00 -10,000.00 -20,000.00 -30,000.00 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 2022/1/31 2022/2/28 2022/3/31 2022/4/30 2022/5/31 2022/6/30 2022/7/31 2022/8/31 2022/9/30 2022/10/31 2022/11/30 2022/12/31 2023/1/31 2023/2/28 2023/3/31 2023/4/30 2023/5/31 2023/6/30 2023/7/31 2023/8/31 2023/9/30 2023/10/31 2023/11/30 截至2023/12/10 2024/1/31 2024/2/29 -6000 90000 82476 71987 59008 56.46% 73.98% 56.76% 19216 53.73% 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元,右) 0 国有大型商业银行股份制商业银行城市商业银行农村商业银行 备案额度(亿元）存量发行进度上周进度 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表4国有行发行占比升至17%左右图表56M及以上中长久期发行占比升至46% 10000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 45% 35% 25% 15% 5% -5% 2022/1/2 2022/2/2 2022/3/2 2022/4/2 2022/5/2 2022/6/2 2022/7/2 2022/8/2 2022/9/2 2022/10/2 2022/11/2 2022/12/2 2023/1/2 2023/2/2 2023/3/2 2023/4/2 2023/5/2 2023/6/2 2023/7/2 2023/8/2 2023/9/2 2023/10/2 2023/11/2 2023/12/2 1M 3M 6M 9M 1Y 合计 515.00 99.60 12.20 1060.50 29.40 1716.7 0