MONGOL MINING（0975.HK）深度报告：从Coking变Mining，综合矿业龙头崛起

从Coking变Mining，综合矿业龙头崛起 glmszqdatemark2026年02月10日 股东背景强大的蒙古综合矿企。公司起初运营蒙古境内两处优质焦煤矿井，2025年随着黄金等新的矿场陆续开发，公司已经从单一Coking coal生产商逐渐成长为黄金铜等多矿场生产商，初步完成公司名称“Mining”规划。公司创始股东及实控人为蒙古最大私人财团MCS总裁，上市以来股东背景实现“地方矿企”向“创始股东+长期战略股东+产业资本”转变。2024年9月纳入港股通。 推荐首次评级当前价格：11.79港元 煤炭为基：蒙古焦煤龙头，成本优势显著。公司煤炭资源量9.16亿吨，储量6.12亿吨，拥有UHG和BN两个在产焦煤矿，分布于全球知名的TT煤田，其煤质与中国主流矿区相当。1）产销：公司原煤产量2023年以来明显增长，2025年受煤价影响实现1467万吨，同比-10.2%。公司加大焦煤洗选，2025年洗出率提升至58.4%，洗选焦煤销量822万吨，同比+4.3%。2）售价：公司煤炭产品定价跟随中国国内但存在滞后反应，未来伴随MSE竞价销售比重提升，或将逐步向现货价格靠拢。2025年煤价同比下滑，2026年在中国供给收缩力度加强及常态化监管下，中枢有望上移。3）成本：近年吨煤成本受洗选率提升影响中枢上移，25H1为68美元/吨，同比-10.6%。结构中波动较大的为运输成本短途段，待GS-GM跨境铁路于2027年通车后，公司单位运输成本有望从15.2美元降至8美元，可增厚利润约0.6亿美元。4）盈利：2024年吨煤净利约27美元/吨。 分析师周泰执业证书：S0590525110019邮箱：zhoutai@glms.com.cn 分析师卢佳琪执业证书：S0590525110022邮箱：lujiaqi@glms.com.cn 金铜为翼：布局有色金属，金矿投产放量。1）黄金：公司持股50%的EM公司黄金资源储备丰富，旗下BKH金矿已于25Q4投产，有望于2026年达到额定产能8.5万盎司。我们以2026年BKH金矿产量7.65万盎司、实现金价5200美元/盎司、AISC成本1200美元/盎司测算，有望贡献0.97亿美元归母净利润，约占2024年利润的40%，悲观假设下仍有0.70亿美元。2）铜：公司持股50.5%的UCC公司拥有三个开采许可证，其中White Hill矿床资源总量包含约18.5万吨铜和5.2万盎司黄金，未来开发潜力较大。考虑到蒙古资源丰富，公司作为当地最大民营综合矿业公司，未来继续扩产矿业版图前景广阔。 分红限制逐步解除，2026年有望开启分红回购，股息率较高。公司2017年债务重组后资产负债表逐步修复，于2023-2025年完成永续证券清偿和高息票据置换，进一步清除分红障碍、降低融资成本。当前公司已进入“低净债务”时期，且BKH项目资本开支高峰已过，考虑2026年煤、金共振盈利提升，或满足优先票据对分红的限制性条款，有望开启股息分派。以2026年预测归母净利润2.74亿美元，分红比例分别为30%、50%，以及2026年2月6日市值计算，股息率可达5.2%、8.7%。 投资建议：公司煤炭业务稳健运营、成本优势显著，BKH金矿爬产贡献核心业绩增量。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为0.97/2.74/3.83亿美元，对应EPS分别为0.09/0.26/0.37美元/股，对应2026年2月6日收盘价的PE分别为16/6/4倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：金矿提产速度不及预期；跨境物流基建进度不及预期；宏观经济波动导致钢铁需求下滑；国际地缘政治及出口政策变动风险；分红政策不确定性风险。 投资聚焦 区别于市场的观点 本文聚焦公司主营业务与债务情况，系统梳理公司创立以来从单一焦煤公司向综合矿业公司转变的发展历程、股东变动与业务变迁，复盘债务重组与置换经过并分析其对公司分红的限制。 业务方面，我们看好公司焦煤传统业务的稳健运营和BKH金矿的加速放量。公司煤炭业务核心优势在于低成本，且未来伴随跨境铁路通车仍有大幅下降空间，而量、价则有望受益于中国煤炭行业供给收缩带来的煤价中枢上移，2026年实现同比增长。伴随BKH金矿于25Q4投产，公司有色金属业务已进入增利阶段，2026年BKH有望加速爬产至额定产能且年初以来金价屡创新高的背景下，其盈利贡献有望达到0.97亿美元，约为2024年利润的40%，同时公司金、铜资源及项目储备亦十分充足，未来有望加速开发。 财务方面，受上一轮煤炭周期低谷影响，公司曾于2017年面临较为严重的偿债危机，通过债务重组起死回生。而后随着蒙煤出口量恢复和煤价企稳，公司资产负债表加速修复，于2023-2025年完成永续证券清偿和优先票据置换，进一步清除分红障碍和降低融资成本。历经困境反转，公司已进入“低净债务”甚至“净现金”时期，转型为高分红潜力的优质标的。我们复盘公司债务变动并针对分红限制条款进行测算，预计2026年公司将具备分红基础。 近期催化 中国国内产能核减开启，煤炭进口总量受印尼减产预期增强影响有望下降，供给收缩力度加强并逐步回到常态化监管下，行业供需有望回到2023-2024年基本平衡状态，2026年动力煤价格中枢有望上移。考虑部分炼焦配煤或因寻求更高性价比或主动向动力煤切换，以及澳洲等主要出口国产量持续下滑，减少炼焦煤整体供应，焦煤价格中枢亦有望同步抬升。蒙煤价格则以中国焦煤价格为锚点，公司售价有望受益，实现同比提升。 2026年初以来，黄金现货价格大幅上涨，虽近期受美联储政策转向预期影响波动性较大，但考虑各国央行持续增持、美元信用弱化，黄金已从“避险”向“货币信用重估”驱动转化，仍看好金价中枢上移。 目录 1公司简介：从Coking变Mining，股东背景强大的蒙古综合矿企...........................................................................41.1历史沿革：深耕煤炭，迈向掘金时代............................................................................................................................................41.2公司架构：股东背景强大，业务覆盖煤、金、铜.......................................................................................................................51.3财务分析：债务危机化解，资产负债及业绩持续修复...............................................................................................................62煤炭为基：蒙古焦煤龙头，成本优势显著.................................................................................................................82.1资源丰富、煤质优越，产销恢复且洗出率持续提升...................................................................................................................82.2定价跟随国内，2026年中枢有望上移........................................................................................................................................102.3低成本为核心优势，跨境铁路通车后降幅显著.........................................................................................................................123金铜为翼：布局有色金属，金矿投产放量..............................................................................................................173.1黄金：BKH金矿投产，贡献核心业绩增量.................................................................................................................................173.2铜：WH矿床资源量丰富，潜力较大..........................................................................................................................................194债务重组与置换历史复盘......................................................................................................................................224.1 2016-2017年债务违约及重组......................................................................................................................................................224.2 2024-2025年债务置换及永续证券清偿.....................................................................................................................................245分红：强制锁定接触，有望开启派息回购..............................................................................................................266盈利预测与投资建议.............................................................................................................................................286.1盈利预测假设与业务拆分...............................................................................................................................................................286.2估值分析........................................................................................