总量月报第6期：年初经济、政策与市场怎么看？
证券研究报告2026年02月01日 年初经济、政策与市场怎么看？ 总量月报第6期 核心结论 分析师 宏观经济：经济“开门红”怎么看？ 边泉水S080052207000213911826169bianquanshui@research.xbmail.com.cn 近期多数省份将2026年GDP增长目标定在5%左右，部分地方将GDP增速目标设在“4”字头；部分地区提到要争取一季度“开门红”。投资者对经济一季度“开门红”关注点高，这个现象的背后多是由宏观政策前置发力、市场主体主动“抢跑”，以及政策有前置诉求等多重因素共同作用的结果。我们认为，岁末年初叠加“十五五”开局之初，货币财政方面前置发力动能更足，投资、出口和消费均有一些亮点。整体来看，高频数据还是继续呈现出制造业生产强于地产基建和消费的特征，但消费亦出现改善苗头。年初高炉开工率好于往年，反映了外需景气度、春节时间较晚、政策发力靠前的共同结果。在25年12月出口数据超预期后，我们认为Q1出口也可能不弱。年初基建尚未显现较多发力特征，沥青开工率和水泥发运率没有明确改善迹象。消费方面，一线城市二手房成交额有明显改善，节前出行消费回暖。 孙寅S080052412000718511970156sunyin@research.xbmail.com.cn 王晓洁S0800525070004 wangxiaojie@research.xbmail.com.cn 姜珮珊S0800524020002 jiangpeishan@research.xbmail.com.cn 国内政策：各部委相继召开2026年度工作会议，“反内卷”与统一大市场成政策“靶点” 曹柳龙S080052501000113817664054caoliulong@research.xbmail.com.cn 从25年12月至今，各部委相继召开年度工作会议，部署2026年政策，“反内卷”和统一大市场成为各个部门的鲜明政策“靶点”。与2025年不同的是，今年“反内卷”政策的重心将更加紧密围绕“统一大市场”精神开展，“反内卷”是统一大市场的题中应有之义，统一大市场政策势必将深化“反内卷”、超越“反内卷”，更强调地方政府行为治理及相关的配套改革举措。在产业落地层面，相关政策影响的产业也会从光伏、锂电池、新能源车、平台经济等拓展至电力、交通、科技、数据等。同时值得重视的是，在不确定、难预料的国际地缘政治背景下，2026年及未来五年统一大市场政策将更为强调内循环与外循环并重。 周雅婷S080052305000113828881824zhouyating@research.xbmail.com.cn 周安桐S080052412000517888829396zhouantong@research.xbmail.com.cn 张蕾S080052506000113124791038zhanglei09617@xbmail.com.cn 海外政策：格陵兰岛事件的可能演进与投资含义 慈薇薇S080052305000413916466506ciweiwei@research.xbmail.com.cn 据新华社，美国总统特朗普21日在瑞士达沃斯与北约秘书长吕特会晤后称，暂时不会按原定计划向反对美国得到格陵兰岛的欧洲8国加征关税。特朗普认为格陵兰岛涉及核心国家安全利益，我们认为其诉求包括地理战略位置和油气稀土资源。美国获取格陵兰岛面临法律和民意两层障碍。我们认为后续存在四种可能性：达成协议、长期战略租赁协议（对格陵兰主权限制小）、自由联合契约和军事干预。我们认为前两种情况的概率较大。潜在协议涉及美国军事基地和关键矿产，利好欧洲国防巨头。此外，我们重申对稀土等关键矿产的长期看好。大国竞争时代，矿产资源的自主可控将成为美欧等国的重要关切。 李超S080052510000118810251038lichao@xbmail.com.cn 联系人 魏洁weijie@research.xbmail.com.cn许冰洁 西部证券2026年02月01日 13031170828xubingjie@xbmail.com.cn 固定收益：2026年与2021年相比有何异同？ 对比2018~2022年和2023~2026年的利率周期，债市都经历了超过2年的大牛市而后快速调整。基本面角度，2021年信用周期走弱、地产见顶回落，2026年信用周期或温和下行、地产或仍处于磨底阶段。财政政策与地方债供给角度，超常规政策退出后，广义赤字率或将边际放缓；但相比于2021年，当前地方债供给前置发力、期限偏长。货币政策与资金面角度，2021年与2026年宽货币的总量政策预期均下降；但资金面看2026年初流动性充裕、2021年资金面偏紧。中期来看长端利率或类似2021年初震荡磨顶，但短期顺畅下行还有一些制约因素；策略上建议关注两部分的结构性机会：一是摊余成本法债基集中到期下，5Y政金债、3-5Y普信债的配置机会；二是在央行支持流动性合理充裕的背景下利差压降的机会，如10Y国开-10Y国债等。 策略：现在买入大炼化，就如同去年买入有色 近期，我们看好的有色、白酒和大炼化板块行情持续得到验证，有色金属早已率先迎来超级周期，白酒和石油也如我们预期在极致低位迎来反弹。我们坚定看多有色/白酒/大炼化，并非单纯基于行业微观变化，而是准确捕捉到了底层的核心驱动力：泛滥的美元流动性会更加泛滥，也就是2026年美联储QE。我们在1.18《白酒，在康波中重生》判断，2026年中或是美联储QE的最佳窗口期，顺周期“冰火转换”时刻将至，重视石油/化工/白酒。现在买入大炼化，就如同去年买入有色，“反内卷”后化工行业的产能利用率和PPI开始稳步回升，且与已经经历过一轮系统性估值抬升的有色板块相比，大炼化板块估值仍未明显修复，布局大炼化板块时不我待。 银行：如何展望结构性降息后的货币政策空间？ 我们认为银行息差在低位运行或对降息空间形成持续性压制，全面降息或非当前央行施政首选，后续货币政策空间或相对有限。落足银行板块，我们看好板块息差的趋势性改善：1）贷款端：新发放贷款利率已行至低位，叠加自律机制调节、监管引导行业“反内卷”，以及银政联动深化、部分银行信贷资源向中小客户倾斜，预计贷款端收益下行压力或边际缓减。2）存款端：预计2026年银行仍有较大规模中长期限储蓄到期，存款重定价效应仍较强，利于银行持续改善负债端成本、托举息差走廊下缘。而息差趋势企稳带来的基本面转向有望驱动板块估值中枢修复，该逻辑下在合理估值支撑位增配绩优银行股并长线布局或为当下银行板块投资的偏优策略。 非银金融：开门红延续，春节躁动行情可期 1月非银金融（申万）、保险Ⅱ（申万）、证券Ⅱ（申万）、多元金融（申万）涨跌幅分别为-0.53%、+1.12%、-1.64%、+1.87%，仅多元金融（申万）跑赢沪深300指数0.22%。展望2月，非银金融板块春季躁动行情可期：保险板块具备负债端扩容和投资收益提升的双重支撑，估值修复逻辑进一步强化；证券板块在盈利估值错配下，孕育估值修复空间；多元金融板块伴随航空业景气度上行+美联储降息周期，航空租赁标的建议重点关注。 房地产：小阳春提前，看好地产股反弹 1月以来二手房出现持续的反季节成交量反弹，我们认为此轮小阳春的提前有一定的逻辑支撑，节后如果有政策出台，行情延续到5、6月的概率较大。虽然目前还是温和复苏，但地产股整体持仓比重较低，叠加市场有高切低意愿，看好地产股的反弹行情。推荐标的：此轮小阳春成交量体现在二手房上，重点推荐贝壳。覆盖开发商标的重点推荐：滨江集团、新城控股、越秀地产。未覆盖开发商推荐关注：中海外宏洋、绿城中国、华润置地、中海外发展。 风险提示：经济复苏不及预期，国内政策不及预期。地缘政治风险加剧，国际环境发生变化。房地产需求持续下滑，房价持续下跌。 内容目录 一、宏观经济：经济“开门红”的线索.................................................................................5二、国内政策：各部委召开年度工作会议，“反内卷”与统一大市场成政策“靶点”...........7三、海外政策：格陵兰岛事件的潜在可能与投资含义............................................................9四、固定收益：2026年与2021年相比有何异同？............................................................11五、策略：现在买入大炼化，就如同去年买入有色.............................................................13六、银行：如何展望结构性降息后的货币政策空间？..........................................................15七、非银金融：开门红延续，春节躁动行情可期.................................................................16八、地产：小阳春提前，看好地产股反弹............................................................................18九、风险提示.......................................................................................................................18 图表目录 图1：GDP当季同比增速多呈现出前高后低的特征，这还是基于基数效应之上.....................5图2：高炉开工率....................................................................................................................6图3：水泥发运率....................................................................................................................6图4：十大城市拥堵指数反应节前出行升温.............................................................................6图5：北上深二手房周度成交..................................................................................................6图6：集装箱吞吐量强于季节性...............................................................................................6图7：全球PMI在荣枯线以上.................................................................................................6图8：21年信用周期大幅走弱，26年或温和走弱.................................................................11图9：21年地产周期见顶回落，26年或仍处磨底阶段...................................................
