债市空方筹码拥挤，修复的边界在哪？

本周债市走出修复行情，10Y和30Y国债利率分别下行1.26BP和1.65BP，30Y超长国债表现更显著。修复主要来自权益情绪缓和及交易资金主导的超长债修复，存在技术性交易机会：

1. 超长债平空修复：25特国06借贷集中度达历史新高，券商平空带动估值修复。
2. 空地方债策略放量：25河南债111、26山东02借入量增加，券商贡献主要增幅。
3. 机构行为：大行上周净买入长债约650亿元，本周继续增持；纯债基金久期降至低位，久期策略空间修复。 交易策略从“空30年+多10年”转向“空地方债+多国债”，30年国债空方策略拥挤，短期放量逻辑不强。

地方债借券存在瑕疵：

1. 策略放量难度大：券商、中小行参与为主，流动性低、换券频繁。
2. 单边策略风险高：全市场普涨时易亏损。
3. 短期承接力量有限：银行包销额度充裕，保险增配较早，可能短期观望。

债市供需问题非孤立存在：

1. 短期供给难缩量：30年地方债发行计划2.4万亿，银行承接压力较大，保险增量资金可能不足。
2. 供需矛盾长期化：债市定价消化时间长，国际市场（美、日）供需问题亦显现。

研究结论：

• 当前债市处于技术性做多窗口，可关注期限利差修复、券种组合策略平空修复。
• 短期策略：关注活跃个券借贷集中度，结合30年国债平空修复做组合，把握期限利差修复机会。
• 技术点位：TL主力合约支撑位111.5-112.0元，压力位112.8元，若突破目标113.55元；对应10债利率下方点位1.80%左右。

风险提示：国内经济、海外地缘、央行货币政策超预期。