研报总结
第一章核心矛盾及策略建议
1.1 核心矛盾
- 进口大豆：明年二季度到港压力持续压制盘面主力M05合约，但近月港口大豆通关延迟导致现实端油料偏强。美豆买船成本受巴西升贴水支撑，商业买船以采购巴西船期为主，一季度或存在供应缺口，但国家通过轮储增加远月供应，拍卖成交良好，巩固近强远弱格局。
- 国内豆粕：供应端港口与油厂库存边际去库，豆粕库存延续季节性去库，但后续供应节奏问题导致部分油厂停机；需求端下游饲料厂物理库存小幅回升，关注未执行合同情况。
- 外盘美豆：USDA报告利空后震荡区间下移，中方采购进度偏慢且可能后移，巴西产量压制出口需求，盘面继续弱势震荡。
- 内盘豆粕：一季度供应量级可能类似去年，但供应节奏问题将保持近强远弱状态，关注后续抛储供应增量。
- 菜粕：供需双弱，澳菜籽压榨进度不及预期，中加供应恢复预期，水产消费淡季，整体增量有限，库存小幅回升，关注中加谈判进展。
1.2 交易型策略建议
- 行情定位：近强远弱，短期M2603与M2605间月差交易为主，巴西升贴水下跌时可能触及前低。
- 策略建议：试多M3-5月差余仓持有，中加会谈后可空配菜粕05。
- 基差策略：明年2、3月巴西升贴水下跌通道开启后点价，年前可做盘面正套套保，年后下跌周期内继续一口价采购。
- 月差策略：M1-5离场后关注3-5月差正套机会。
- 对冲套利策略：逢高（650，700）做缩豆菜粕2601价差。
1.3 产业客户操作建议
1.4 基础数据概览
第二章本周重要信息及下周关注事件
2.1 本周重要信息
- 利多信息：进口大豆拍卖成交良好，阿根廷农户销售大豆步伐放慢，USDA确认向中国出售大豆。
- 利空信息：USDA报告上调25/26年度美豆产量、出口和期末库存，全球气象报告利好南美大豆生长，巴西大豆收获进度略高于预期，加拿大总理将访华可能暂停对中国电动汽车关税。
- 现货成交信息：下游补库节奏加速，物理库存回升，远月5-7基差连续成交放量。
2.2 下周重要事件关注
- 国内周度库存数据、USDA出口检验报告，USDA季度库存报告、月度供需数据、巴西Secex周报，中国月度大豆进口，USDA出口销售报告、Conab巴西产量报告，NOPA大豆压榨报告，CFTC农产品持仓。
第三章盘面解读
3.1 价量及资金解读
- 内盘：豆粕盘面底部震荡，菜粕表现偏弱；资金动向平多加空，外资席位减多，豆粕期权PCR指标显示空头情绪较浓；月差结构维持B结构，豆粕3-5月差走强；基差结构豆粕基差回升，菜粕基差维稳，远月基差对盘榨利与基差大致呈反比。
- 外盘：内外盘因USDA报告利空破位下跌，出口偏慢难以给予更多支撑，南美种植顺利背景下可能继续下挫，但重回1000美分/蒲以下可能性偏低；CFTC显示管理基金再回空头情绪持仓。
第四章估值和利润分析
4.1 产区利润跟踪
- 美豆产区压榨利润小幅回落，南美产区巴西和阿根廷压榨利润回升，加拿大菜籽国内压榨利润回升。
4.2 进出口及压榨利润跟踪
- 传统通过进口利润或成本锚定内盘价格体系缺乏有效性，国储拍卖时陈豆价格高于进口成本，采购美豆时成本上移但供应压力增加，一季度内简单估值锚定内盘价格缺乏有效性。
- 菜籽进口保证金因素导致商业买船谨慎，继续以政策性采购为主。
4.3 国际进出口
- 美国：大豆产量调增，出口量下调，期末库存调增。
- 阿根廷：大豆产量预期不变。
- 中国：大豆进口持平。
第五章供需及库存推演
5.1 国际供需平衡表推演
- USDA报告上调美豆产量、期末库存和出口量，美国大豆季节平均价格下调。
- 南美方面，阿根廷产量预期不变，巴西产量上调，国内压榨和出口增加，期末库存小幅增加。
5.2 国内供应端及推演
- 明年二季度到港压力压制盘面，近月通关延迟导致油料偏强，一季度或存在供应缺口，国家通过轮储增加远月供应，拍卖成交良好，巩固近强远弱格局。
5.3 国内需求端及推演
- 国内大豆一季度延续四季度结转库存仍偏多，后续压榨量继续维持高位，豆粕消费量难有更多增量。
5.4 国内库存端及推演
- 国内大豆库存延续季节性高位，后续将回落，压榨逐渐因缺豆停机回落，豆粕库存同样季节性回落，一季度末将维持60万吨左右水平。
