- 核心观点：2025年转债市场呈现“平价和溢价率双击”的大贝塔行情，展望2026年“高估值+强赎倾向+次新走妖”或将成为自身掣肘，转债资产的定位应当从“权益替代”转向“债市补充收益”。正股层面，慢牛预期下平价或仍可成为正向收益贡献，但各主线的交易逻辑逐步发生改变，也将影响转债交易特性，一方面科技成长逐步从“0-1”向“1-N”过渡，市场也将从“主题投资普涨”过渡到“去伪存真、产业链供需重塑环节趋多”，对应转债内部表现或更分化、抱团更集中，具体个券的价格和溢价率容忍度或会进一步提高；另一方面，通胀抬升和反内卷进入“深入整治”阶段，转债可利用“非对称性”适度进行反向投资。
- 供需展望：
- 供给端：预计2026年延续5.3%-27.6%缩量态势，创业板转债可能超预期，具有“快、多、优质”特征，但“单券规模小”和“锁定期交易”加大了交易难度。
- 需求端：二级债基高速扩张，想用更多“类权益仓位”进一步博取弹性的“老壳”产品将成为转债最重要的增量资金；一级债基仓位较低，后续加仓空间较大；负债端直投资金规模大幅回落，后续加仓可成为强劲助力，但高估值下或以间接参与行为为主。
- 估值展望：
- 百元平价拟合溢价率恐难继续大幅上行，或实际意义降低，当下30%左右的转股溢价率已隐含“未来正股仍可实现至少30%涨幅”预期，在“130元强赎线”限制下，转债价格终会向转换价值逐步靠近。
- 若出现转债大面积选择不强赎或新券大面积发行，溢价率或会继续上行，但2026年恐难看到，即使有也难以交易。
- 若权益慢牛的预期不破，转债仍有较大参与价值，需找局部赚钱效应、大小盘风格切换和行业轮动节奏，若存强成长行情，转债仍有较大参与价值。
- 策略、行业和个券布局展望：
- 第一，弹性仓位，注重行业轮动节奏、个券边际变化并超配核心个券：在景气方向寻低估机会，重点关注算力链中业绩兑现向好的优质标的、瓶颈板块（电力和存储）、AI端侧量产催化、果链周期、0-1阶段的固态电池、商业航天等。
- 第二，高估值意味着更高的波动，“盾”的配置压实产品波动率的必要性提升：推荐低价银行+高分红+优质现金流+困境反转方向，可重视此类个券跌到120元左右的机会，例如兴业转债、路桥转债、绿动转债。
- 风险提示：流动性超预期收缩、国内宏观经济数据修复不及预期、科技产业落地趋势或技术突破不及预期、海外关税政策超预期收紧等。
