一、2025年转债市场回顾
1.1 牛市中转债收益几何？
2025年，权益主题和政策支持推动转债震荡上行，全年累计收益17.35%。转债市场与权益市场趋势同步，但债券市场独立运行。市场阶段表现：年初震荡上行，2-3月AI、芯片等板块上涨，4月中美贸易摩擦引发波动，6-7月金融和“反内卷”政策发力，8-10月科技板块领涨确立牛市格局，11月估值承压期待业绩兑现。
1.2 从产品角度探究可转债收益与回撤表现
权益产品年化收益率为29.37%，转债产品为22.63%，债基产品为1.1%。转债产品是唯一正收益产品，但波动率低于权益产品。权益产品年化波动率为18.1%，最大回撤12.6%；转债产品为11.1%，最大回撤7.3%；债基产品为0.8%，最大回撤0.8%。
1.3 转债估值高位，底层逻辑仍是权益驱动
转债价格受权益市场驱动上涨，平均价格从120.8元上升到144.3元，中位数从114.1元上升到130.6元。估值结构变动明显，平均纯债溢价率从17.8%上升至38.7%，平均转股溢价率维持在40%以上。偏股型转债价格涨幅最大，高价低溢价率转债和小盘转债表现良好。
二、2026年转债市场如何演绎？
2.1 估值与业绩驱动下，权益“长牛慢牛”可期
A股盈利持续改善，2024年第四季度平均销售毛利率达89.9%，ROE达27.9%。盈利改善趋势持续，叠加国家财政政策支持，权益市场具备长期向上的基础，2026年“长牛慢牛”行情可期。
2.2 转债供需结构持续收紧，高估值将成为常态
转债存量规模跌破6000亿，供给将进一步收紧。2026年将有79只可转债到期，规模达837.9亿元。待发行转债规模为818.2亿元，但转股价值达到130元以上的可能强制赎回规模有454.8亿元。需求端，转债ETF申购规模增长可观，二级债基规模有望继续扩张，继续支撑转债估值。
三、转债投资看好哪些方向？
3.1 业绩兑现在即，科技为王
未来一年“泛科技”是战略性主线配置。采用“指数—赛道—个券”框架，结合指数存在度与债性约束，构建“核心+卫星”结构。核心仓位配置国微转债、信服转债、韦尔转债，分别对应安全芯片、云安全和AI视觉；卫星仓位配置立昂转债、健帆转债、亿纬锂能和兴业转债，分别对应功率半导体、医疗、新能源和金融。
3.1.1 前沿科技：AI芯片与云安全核心仓位
国微转债：安全芯片方向高景气α+β核心仓位。
信服转债：云安全与信创安全领域高弹性α核心。
韦尔转债：AI视觉与高端芯片方向高β核心仓位。
立昂转债：功率半导体与特色晶圆制造方向均衡配置。
3.1.2 科技+：医疗与新能源、金融的交叉配置
健帆转债：高端医疗耗材与血液净化方向业绩驱动型α品种。
亿纬锂能：动力电池与储能板块跨场景核心仓位。
兴业转债：金融科技与数字金融基础设施方向稳健底仓及流动性工具。
3.2 供需结构改善带来的顺周期机会
顺周期资源品成为适合均衡配置的优选赛道。重点看好有色金属、化工、军工等赛道。
有色金属：工业金属供需缺口扩大，库存低，价格上行；能源金属和小金属发展促进板块增长。
化工：部分化工品价格触底，产能出清，供需格局调整，价格有望上涨。优先配置化纤和石化，同步关注化肥。
军工：政策红利释放，订单驱动业绩增长，军贸市场拓展，成长边界拓宽。
风险提示：货币政策收紧、关税政策变动、权益市场波动。
