国内基本面向好与美联储降息的双重信号

量价观察
3个月美元兑人民币期权隐含波动率曲线显示人民币升值趋势，Put端波动率高于Call端。

政策观察
逆周期因子调节方向由负转正，三个月CNHHIBOR-SHIBOR逆差波动。

宏观分析

• 降息和流动性：TGA账户12月3日余额9085亿（高位），10月存款机构准备金余额2.94万亿（-1234亿）。非美央行降息步伐转缓，部分转为加息预期。
• 美联储票形：斯蒂芬-米兰（临时席位）、贝森特（12月25日前确定人选）、博斯蒂克（2026年2月提前退休，候选人待定）、库克（最高法院26年1月裁定特朗普解雇权）。美联储9:3通过12月议息决定，降息25bp至3.50%-3.75%。
• 美联储主席候选人：核心角逐在沃勒和哈塞特之间。若沃勒胜出可能触发“美联储失去独立性”反转交易（利多美元资产、利空黄金），哈塞特胜出则可能上调明年降息预期（利空美元资产、利多黄金）。

核心图表
美国经济：政府重新开门，关注关门期间对经济冲击；就业权威下降，11月ADP超预期；通胀等待数据。

经济数据

• 美国11月PMI：制造业新订单、就业、交付负贡献，物价、产出正贡献；服务业物价正贡献，就业、进口负贡献。
• 中国经济风险上升：经济结构分化，11月进出口回升，10月工作日减少拖累10月数据，12月政治局会议显示政策预期回摆。
• 11月出口回升：转口特征延续，美国出口下降，东盟、印度、南非分别增长；分项普遍回落，稀土、机电产品、汽车仍有韧性；市场对出口乐观，若意外下修需关注冲击风险。

总体观点

• 人民币震荡偏强逻辑：
  1. 经济预期差中性：中国CPI温和回升，PPI下行但外需支撑明显（11月出口增5.9%，进口增1.9%，贸易顺差创高）；美国经济“稳中偏韧”，通胀逐步降向目标。
  2. 中美利差利好人民币：美联储降息25bp至3.50%-3.75%，但长期美债收益率仍高，中国政策利率稳定，利差收窄。
  3. 贸易政策不确定性中性：全球贸易仍面临关税及其他措施影响，但无新的大范围冲突。
• 策略：预计美元兑人民币维持7.05-7.10区间震荡。美元受降息与流动性预期压制，但美国经济数据稳健预期及政策不明令方向受限；若美国核心数据显著弱于预期或中国外需改善，人民币短线上行概率加大，但短期内突破7.0概率较小。

2026年情境推演

• 政策预期升温、库存周期拐点、再平衡、博弈升温等关键节点：12月25日美联储主席候选人、1月OPEC和FOMC会议、2月政府工作报告、3月全国两会、7月政治局会议/FOMC会议、11月美国中期选举/中美关税延后到期、5月鲍威尔任期到期/6月FOMC会议/厄尔尼诺情况。
• 主要风险：特朗普干预美联储、国内政策窗口期、去库周期、库存周期转折窗口。