一、公司多品牌矩阵快速成长
公司为我国美护行业领先企业，旗下拥有韩束、一叶子、红色小象、一页等多品牌矩阵，覆盖护肤、婴童护理、洗护等赛道。公司以线上渠道为主，2024年线上占比接近93%。主品牌韩束增长势能强劲，2024年收入55.91亿元，同比增长80.90%，2025H1营收33.44亿元，同比增长14.25%。新品牌如一页快速破圈，2023/2024全年/2025H1增速分别为498%/146%/147%。
二、复盘安踏多品牌矩阵发展之路看上美未来发展方向
公司与安踏体育在多品牌拓展思路、渠道开拓、人才培养方面有相似之处，看好公司多品牌复刻安踏体育的发展道路。
- 安踏成功秘钥1：品牌成功运营方法论的复制到优化
- 安踏体育的成功可以归因为差异化定位、魄力营销宣传、品牌力建立后拓展多品类/子品牌。
- 上美股份和安踏体育都非常以市场为导向，品牌发展初期避开竞争最为激烈的赛道，注重营销投放提升品牌知名度，选择消费者认可的产品和发展适合自身品牌的渠道，非常有魄力和眼光的抓住市场风口投入营销实现品牌破圈。
- 安踏成功秘钥2：渠道变革——先依托经销商起量，再收归直营提升运营精细度
- 安踏体育较好地结合了“量”与“质”，先依托经销渠道扩张，随后在行业竞争加剧、行业增速放缓的背景下通过零售导向变革，优化经销商运营表现和店效，并逐步提升直营门店占比。
- 上美股份以抖音为核心重构渠道战略，通过创新营销玩法与精细化运营，实现收入与利润的双高增长，完成从“渠道跟随者”到“渠道引领者”的转变。
- 安踏成功秘钥3：自主人才培养+全球引才双轨并进保障多品牌运行
- 安踏体育通过自主培养与全球引才双轨并进，构建完善的“安踏学园”平台和内训师团队，自主开发课程，持续为高管梯队输送人才，同时也在全球范围内积极寻找有经验的管理人才。
- 上美股份构建了与多品牌战略深度适配的自主人才培养体系，既留存核心管理人才，又为新品牌孵化、成熟品牌升级输送专业团队，最终实现品牌矩阵扩张与人才梯队建设的双向驱动。
三、盈利预测与投资建议
按照护肤、婴童护理、洗护三大板块对公司中长期成长空间进行测算：
- 护肤品业务：韩束有望延续高增，一叶子等品牌有望助力增长。预计2025-2027年韩束营收为69.89/85.26/103.17亿元，同增25%/22%/21%，实现三年破百亿。
- 婴童护理业务：一页势能强劲，红色小象转型调整。预计2025-2027年一页营收为8.65/12.97/16.86亿元，同增25%/22%/21%。红色小象未来三年营收增速呈现先下降后提升趋势。
- 洗护业务：有望诞生大品牌。预计2025-2027年其他品牌营收为2.43/3.65/5.47亿元，同比增长10%/50%/50%。
- 彩妆业务：未来集团重要引擎。公司与明星化妆师春楠联手打造的化妆师彩妆品牌NAN beauty是公司旗下首个化妆师彩妆品牌，作为公司旗下中高端彩妆品牌具有双重战略价值。
总毛利率：随着韩束中高端产品线放量，公司毛利率有望提升，预计25-27年公司毛利率分别为76.00%/76.00%/76.00%。
费用率：随着公司规模效应逐步释放，预计25-27年公司销售费用率均为55.50%。管理费用能维持较低水平，预计25-27年公司管理费用率均为3.57%。
预计公司25-27年营收分别为86.26/107.10/131.63亿元，同增26.98%/24.17%/22.90%；归母净利润分别为10.68/13.26/16.30亿元，同增36.70%/24.17%/22.90%。
投资建议：预计25-27年公司EPS分别为2.68/3.33/4.09元,对应25年估值为24倍，考虑到公司多品牌增长势能强劲，给予公司2025年PE30倍估值，目标价109.78元，首次覆盖，给予“买入”评级。
四、风险提示
新品牌拓展不及预期、营销费用对比同行偏高、未来业绩增长可能具有不可持续性。
