核心观点与业绩表现
大参林2025年Q1-3业绩高速增长，经营质量持续提升。公司实现营业收入200.68亿元（+1.71%），归母净利润10.81亿元（+25.97%），扣非净利润10.73亿元（+25.93%），经营现金流净额37.29亿元（+48.60%）。分季度来看，Q1-Q3营收分别为69.56亿（+3.02%）、65.67亿（-0.41%）、65.46亿（+2.51%），归母净利润分别为4.6亿（+15.45%）、3.38亿（+30.49%）、2.83亿（+41.04%）。盈利能力方面，Q1-3毛利率为34.82%（+0.14pct），归母净利率为5.39%（+1.04pct），扣非净利率为5.35%（+1.03pct）。费用率方面，销售费用率下降1.57pct至21.78%，管理费用率上升0.18pct至4.43%，研发费用率及财务费用率均有所下降。
业务板块分析
零售业务毛利率改善，加盟及分销业务营收持续增长。Q1-3零售业务营收163.40亿元（-0.07%），毛利率提升0.44pct至37.70%，主要得益于营促销策略优化、品项优化、供应链整合等。加盟及分销业务营收31.99亿元（+8.38%），毛利率为9.39%（-1.55pct），通过直营式加盟店布局带动收入增长。分产品来看，中西成药收入154.51亿元（+5.01%），毛利率-0.29pct；中参药材收入19.63亿元（-13.47%），毛利率+0.46pct；非药品收入21.25亿元（-8.43%），毛利率+3.32pct。中西成药保持稳定增长，中参药材及非药品受消费力下降影响下滑幅度环比收窄。
门店网络优化
截至2025年9月30日，公司门店总数17,385家（含加盟店7,029家），净增门店832家，其中自建300家、加盟979家，同时关闭直营门店447家，动态优化门店网络。
盈利预测与投资建议
预计2025-2027年公司营收分别为291.50、321.06、354.34亿元，归母净利润分别为11.47、13.20、15.22亿元，对应PE分别为17、15、13倍，维持“买入”评级。
风险提示
需关注门店盈利不及预期风险、门诊统筹政策落地不及预期风险。
