华鲁恒升（600426）财报点评总结
核心观点：
- 公司2025年前三季度业绩环比下滑，主要受产品价差承压影响，尽管产量同比增加但业绩同比下滑。
- 公司“一体两翼”“双航母”布局日益完善，新项目陆续放量，未来产能增加有望推动公司业绩持续增长。
- 公司德州本部部分气化炉技改项目将提升生产能效和运营效益，增强市场竞争力。
关键数据：
- 2025年前三季度营业收入235.52亿元，同比减少6.46%；归属于上市公司股东的净利润23.74亿元，同比减少22.14%。
- Q3营业收入77.89亿元，同比减少5.07%，环比减少2.54%；归母净利润8.05亿元，同比下滑2.38%，环比减少6.61%。
- 主要产品价差同比承压：尿素/醋酸/DMF/碳酸二甲酯/己二酸/己内酰胺价差同比分别为-14.4%/-18.5%/-11.9%/6.9%/-5.4%/-30.0%。
- Q3尿素/醋酸/DMF/碳酸二甲酯/己二酸/己内酰胺价差环比变化分别为-18.6%/-21.1%/-5.1%/+2.1%/-2.3%/-9.6%。
研究结论：
- 公司新能源新材料产能持续扩建，化肥、醋酸系列产品领先地位不断巩固，成本优势明显。
- 调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为35.35亿元、44.45亿元、47.38亿元，EPS分别为1.67元、2.09元、2.23元。
- 以2025年11月25日收盘价计，PE分别为16.45、13.08、12.17倍，维持“增持”评级。
- 风险提示：全球宏观经济不及预期、原材料价格大幅波动、新项目进展不及预期等。
主要项目进展：
- 2024年：荆州基地100万吨/年尿素、100万吨/年醋酸、15万吨/年DMF及15万吨混甲胺项目以及德州本部高端溶剂项目持续放量。
- 2025年Q1：建成投产20万吨/年脂环醇、4.28万吨/年环己烷项目。
- 2025年8月：荆州基地20万吨/年BDO、16万吨NMP项目、3万吨/年PBAT生物可降解材料一体化项目部分装置进入试生产阶段。
- 2025年9月：20万吨/年二元酸项目建成投产。
- 未来：30万吨/年TDI及配套项目投产将完善“一体两翼”布局。
