主业稳健，BD交易将增厚公司业绩

核心观点与关键数据

恒瑞医药（600276.SH）主业稳健，BD交易成为业绩增长新引擎。2025年前三季度实现营收231.9亿元（YoY+14.9%），归母净利润57.5亿元（YoY+24.5%），业绩符合预期，主要得益于对外许可首付款计入收入。Q3单季营收74.3亿元（YoY+12.7%），归母净利润13.0亿元（YoY+9.5%），毛利率85.5%（同比持平），净利率17.5%（同比提升0.5个百分点）。

BD业务贡献

2025年初至今已累计5笔对外授权，总包潜在交易金额约167亿美元，首付款约8.1亿美元（折合人民币57.3亿元，相当于2024年净利的90%）。预计2025Q4至2026年初将计入GSK的5亿美元首付款，显著增厚净利润。

盈利预测与投资建议

预计2025-2027年净利润分别为101亿元、90.9亿元、104亿元（YoY+59.3%、-9.9%、+14.5%），EPS分别为1.52元、1.37元、1.57元。当前A股市盈率41X/45X/40X，估值合理。维持“买进”评级，BD交易将持续增厚净利，创新药增长较快。

风险提示

新药研发进度及销售不及预期，授权兑现不及预期，汇兑损益风险。

财务预测

• 净利润：2023年4.3亿元，2024年6.3亿元，2025年10.1亿元，2026年9.1亿元，2027年10.4亿元（YoY变化：+10.1%、+47.3%、-9.9%、+14.5%）。
• EPS：2023年0.68元，2024年1.00元，2025年1.52元，2026年1.37元，2027年1.57元（YoY变化：+11.5%、+47.1%、-9.9%、+14.5%）。
• 市盈率：2023年91.3X，2024年62.1X，2025年40.8X，2026年45.3X，2027年39.6X。