融资需求相对平稳，关注债市投资机会

核心观点

1. 实体经济融资需求平稳：单一信贷数据波动不应过度解读，需关注社融总量指标。10月社融同比少增主要受政府债券发行节奏错位影响，剔除该因素后，社融数据与去年同期基本持平，显示实体经济融资需求相对平稳，主因是经济增长动能转变引起的自然调整。
2. 居民资产负债表收缩：居民新增信贷延续走弱，短贷和中长期贷款均同比少增，体现居民被动收缩资产负债表，以旧换新政策资金边际递减，居民信心有待巩固。
3. 居民存款再配置：10月居民存款搬家行为加剧，资金或流向银行理财等稳健产品，银行理财规模持续增长，固收类产品贡献较高。

关键数据

• 社融：10月新增社融8150亿元，同比少增5970亿元（剔除政府债券影响后少增378亿元）；
• 居民信贷：10月新增居民信贷-3604亿元（同比少增5204亿元），短贷-2866亿元（同比少增3356亿元），中长期贷款-700亿元（同比少增1800亿元）；
• 存款：10月居民新增存款-13400亿元（同比少增7700亿元），非银金融机构存款新增18500亿元（同比多增7700亿元）；
• M1/M2增速：10月M1同比增长6.2%（两年复合增速1.86%），M2同比增长8.2%（两年复合增速7.85%），M1与M2增速负剪刀差收窄至-2%。

研究结论

1. 年内融资需求平稳：消费增速或延续边际走弱（居民信心待改善），服务消费（情绪经济、露营经济等）是投资方向；
2. PPI增速或低位徘徊：M1与M2负剪刀差改善趋势结束，短期PPI同比增速或走弱，年内重要会议或提及“反内卷”；
3. 债市投资机会：10年期国债到期收益率或阶段性顶部（1.85%），支持性货币政策不变，放大债券投资赔率，建议关注债市机会。

风险提示
海外地缘政治冲突加剧、全球贸易摩擦加剧、政策效果不及预期。