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季报点评季度亏损大幅收窄，关注行业反内卷进程

2025-11-12 中原证券郭生根

核心观点：通威股份第三季度亏损大幅收窄，业绩触底迹象明显，同时关注光伏行业反内卷进程对多晶硅供需格局的改善。
关键数据：
- 第三季度营收240.91亿元，同比下滑1.57%；净利润-3.15亿元，同比收窄62.69%，环比收窄86.67%。
- 销售毛利率7.23%，销售净利率-1.12%，分别环比提升5.3和11.3个百分点。
- 费用端：销售费用同比降30.48%，管理费用降28.80%，研发费用降35.76%，财务费用增29.50%。
- 多晶硅业务已实现盈利，主要得益于价格反弹和丰水期电价降低。
- 前三季度多晶硅产量约95.6万吨，同比降35.1%；消费量约96.4万吨，同比降20.1%，累计去库约1.2万吨。
行业分析：反内卷政策推动行业去库存、去产能，多晶硅供需过剩局面逐步改善，落后产能淘汰将优化竞争格局，盈利趋于修复。
技术研发：公司强化技术研发，全面布局TOPCon、HJT、BC、钙钛矿/晶硅叠层电池技术，兆瓦级钙钛矿-晶硅叠层电池试验线实现全线贯通，小尺寸叠层电池效率达34.78%，210尺寸半片电池效率突破28.39%。
投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。预计2025-2027年净利润分别为-49.83亿元、31.96亿元和69.37亿元，对应EPS为-1.11元、0.71元和1.54元；2026年和2027年PE分别为37.64和17.34倍。公司聚焦光伏和农牧主业，多晶硅和电池片规模优势显著，行业反内卷政策将推动盈利改善。