生产成本及资本开支优势双驱动，支撑油气储量产量持续快速增长

公司简介与投资逻辑

中国海油是中国最大的海上原油及天然气生产商，也是全球最大的独立油气勘探及生产企业之一。其投资逻辑主要基于以下三点：

1. 桶油生产成本优势明显：公司桶油平均生产成本在“三桶油”中最低，与美国主要页岩油龙头相当，具有国际竞争力。2024年公司平均生产成本为29.56美元/桶，桶油净利润达27.19美元/桶，显著优于中石油和中石化。
2. CAPEX水平行业领先：公司CAPEX支出持续保持高位，2024年达到180.8亿美元，是康菲石油的近两倍。高CAPEX支撑储量产量稳定增长，油气资源理论寿命得到改善，为长期产量高增速发展提供保障。
3. 估值优势：公司EV/PV-10估值明显低于绝大多数国际油气公司，PE、EV/EBITDA、PB估值也较埃克森美孚等国际巨头低约20%-50%，具备一定估值优势。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2025/2026/2027年公司实现营业收入3978.22/3944.18/4355.17亿元，归母净利润1303.04/1209.17/1449.83亿元，对应EPS为2.74/2.54/3.05元。
• 估值与评级：给予公司2025年12倍估值，目标股价32.88元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

地缘政治风险、原油价格大幅波动风险、宏观经济下滑导致需求不及预期、能源转型加快、新技术带来成本大幅下降、地区政策带来供给端大幅变化风险。

公司深度研究

1. 桶油生产成本优势：公司桶油生产成本优势主要来源于操作成本项，近年来操作成本下降幅度最为明显。
2. 生产结构与CAPEX：公司油气产量增长稳定迅速，油气比优势明显。桶油CAPEX水平行业领先，油价下行资本支出仍能保持高位，高水平CAPEX带来资源储量及寿命优势，支撑产量长期高增速发展。
3. 未来原油市场与估值：预计未来国际原油市场供需宽松，油价或将震荡下行。公司估值较国际主要油气公司更低，具备一定估值优势。

关键数据

• 2024年公司平均生产成本：29.56美元/桶
• 2024年公司CAPEX：180.8亿美元
• 2024年公司桶油净利润：27.19美元/桶
• 预计2025年公司EPS：2.74元
• 目标股价：32.88元