核心观点与关键数据
- 事件概述：五芳斋发布2025年三季报，前三季度营业收入19.9亿元，同比-3.1%；归母净利润1.8亿元，同比-16.9%。其中25Q3营业收入3.9亿元，同比-15.7%；归母净利润为-0.2亿元。
- 主业增速：粽子业务维持稳健增速，月饼业务受市场环境影响收入下降。分品类看，粽子收入15.1亿元（-0.1%），月饼收入1.2亿元（-34.3%），餐食收入1.1亿元（+10.5%），蛋制品及糕点收入1.9亿元（-30.2%）。
- 销售模式：电商渠道表现亮眼，商超渠道增长较快。分销售模式看，连锁门店收入2.6亿元（-0.9%），电商收入5.7亿元（-8.7%），商超收入2.7亿元（+7.9%），经销收入7.2亿元（-3.4%）。
- 盈利能力：毛利率下降，Q3盈利能力承压。前三季度公司毛利率为38.4%，同比-2.8pp；25Q3毛利率为27.6%，同比-1.2pp。主要系产品结构变动及原材料成本波动所致。25Q3销售费用率为26.9%，管理费用率为8.7%，净利率为8.8%，同比-1.4pp。
- 产品与渠道：产品迭代响应需求，新兴渠道打开增量空间。公司持续加强中高端产品消费者教育，产品结构有望持续提升；同时加强与盒马、开市客、山姆等头部零售渠道合作，并拓展兴趣电商与即时零售等新兴线上渠道。
研究结论
- 盈利预测：预计公司2025-2027年EPS分别为0.60元、0.64元、0.67元，对应动态PE分别为29倍、27倍、26倍。
- 风险提示：食品安全风险，公司经营季节性波动风险，品牌被仿冒的风险。
财务预测
- 分业务收入及毛利率：预计2025-2027年粽子系列收入分别为1524百万元、1556百万元、1591百万元，毛利率分别为42.7%、42.9%、43.1%；月饼系列收入分别为251百万元、261百万元、266百万元，毛利率分别为16.1%、16.5%、16.8%。
- 利润表：预计2025-2027年营业收入分别为2199.59百万元、2290.88百万元、2385.44百万元，净利润分别为116.84百万元、124.18百万元、131.57百万元。
- 资产负债表：预计2025-2027年总资产分别为2148.36百万元、2199.37百万元、2260.59百万元，归属于母公司股东权益分别为1736.05百万元、1777.70百万元、1821.56百万元。
