原油：空转多的磨底周期

核心观点与关键数据

• 油价短期下行风险：尽管俄油制裁后油价出现反弹，但表外库存（多为俄油）加速累积至近100万桶，具备转表内潜力，短期内仍存在下行风险。然而，全球显性库存无累库风险，油价在页岩油成本区间获得支撑。
• 需求端乐观预期：亚太地区（以中国为代表）在低价时抢进口，中印两国至2025年底进口预计维持强劲，支撑全球油价需求端。中国大量进口主动进入战略储备库存（SPR），为油价提供中期底部支撑。

供给端分析

• OPEC与非OPEC产量行为：OPEC一季度暂停增产计划，但若非OPEC国家保持激进增产，旺季重启增产概率增强。当前挪威与巴西减产表态预示行业可能形成默契挺价格局。
• 美国需求：短期炼厂开工不及预期，但长期看美国需求维稳概率高。

研究结论

• 磨底周期：原油处于空转多的磨底周期，短期风险可控，中长期看需求端（尤其中印）支撑油价。
• 关键观测点：3月末非OPEC国家产量行为，若与OPEC达成增产暂停默契，则旺季油价仍有支撑。
• 数据支撑：表外库存累积接近2023年4月水平，中国原油进口预测显示强劲需求。