核心观点
- 生猪行业被列入反内卷行业，自2024年初进入上行周期，尽管2025年上半年现货价格底部震荡，但产业饲养成本大幅下降，盈利丰厚，产能增势难以逆转。
- 发改委等多部门联合开会，收储政策落地，政策力度加强，鼓励企业提前降重、调控产能、禁止外售二次育肥，猪粮比尚未触及预警线即开启收储。
- 7月商品反内卷情绪高涨，叠加农业部召开产业高质量发展会议，情绪层面带动生猪多合约触及涨停板，但盘面利润过于丰厚，升水幅度过大，情绪逐步回落。
- 9月政策利多落地，产业逻辑回归，再度举办生猪反内卷会议，制定分省份分企业的配额减产方案，代表阶段性利多出尽，盘面交易产业逻辑，开启产能层面供应过剩逻辑交易。
路径推演
- 周期本质未变，产能去化底层需母猪有效淘汰，生猪周期轮转底层仍为能繁母猪产能有效。
- 本轮政策调控有机会部分驱动产能去化，政策传导路径循序渐进，若产能去化不及预期，或有新政策循序渐进推动产能去化。
- 市场利润驱动或导致周期前置，政策调控在生猪市场中存在较强滞后兑现属性，集团企业遵循政策，但散户和规模场分散，执行力度或较差。
- 2026年四季度有望实现周期转向。
库存周期
- 2025年2-3月补库，4-6月主动累库，7-8月被动累库，导致当前市场库存已处于偏高水平。
- 近端供应增量明确，屠宰量并未至年底放量阶段，消化库存能力受限，仅收储政策可以一定程度支撑情绪，总量或有限。
- 相反，若反内卷政策加量淘汰母猪，短期供应量或有额外增量。
- 本轮累库驱动作用不及往年，利润驱动的再累库空间有限。
生猪周期
- 生猪价格周期背后为产能周期，产能周期的驱动为利润周期，市场产能滞后反映，供应端主导方向，周期特性明确。
- 本轮下行周期从价格层面来看与2023年相似，但平均成本中枢较2023年下降3元/公斤，意味着即便处于当下产能亦没有主动减产迹象。
- 2025年上半年与2021年较为相似，行业持续盈利，但价格体现驱动节奏存在差异，行业利润估值差异大。
- 产能周期尚处于增产阶段，能繁母猪产能整体偏高效能维持高位。
- 基于生猪生产规律，当前现货并未全面亏损，仔猪端亦未亏损，意味着配种减量行为尚未启动，除发生非瘟或仔猪深度跌破成本线，产业或有可能主动淘汰怀孕母猪，否则对应2026年二季度的标猪供应已确认处于高位。
政策驱动
- 政策主要调控能繁母猪存栏量、二次育肥调运、集团体重等方面，其中集团体重及二次育肥调运已受到明显抑制，未来阶段的重点或为指标配额推进能繁母猪调控措施，集团企业或将带动执行政策。
- 广西地区环保政策逐步落地，部分放养户由于不达标准，或需更新设备方可进行养殖，意味着2026年可使用栏舍受限，侧面推动产能去化。
利润驱动
- 供应增量终将兑现于市场，当前外购仔猪放养群体已进入亏损阶段，仔猪价格亦呈现持续下跌趋势，预计伴随供应增幅扩大，亏损程度也将加深，届时利润层面的去产驱动也将开启。
- 基于上述判断，若2025年年底旺季价格表现不及预期，届时政策及利润的驱动有望加速母猪淘汰，利好2026年四季度实现周期反转。
