情绪、轮动与估值周观察（7月第4期）：市场情绪回暖，顺周期修复

证券研究报告|宏观点评 2023年08月03日 宏观点评 市场情绪回暖，顺周期修复 ——情绪、轮动与估值周观察（7月第4期） 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 潘京 资格编号：S0120521080004 联系人 邮箱：panjing＠tebon.com.cn 戴琨 资格编号：S0120123070006 相关研究 邮箱：daikun@tebon.com.cn 投资要点： 权益大势与风险偏好：上周大盘整体处于相对强势区间；滚动3年视角下，上周全 AERP回落到均值+1std以下，权益市场整体风险偏好有所抬升。 市场情绪：上周各项指标均显示市场情绪整体回暖；期权市场对各指数/指数ETF 的沽空压力亦在减弱，市场态度较为乐观。 行业轮动： 绝对收益轮动：7月，TMT整体热度继续消退，金融地产表现转为强势，部分消费以及上中游行业亦表现较好；从风格上看，6月以来强势板块开始转向周期及金融，与行业表现相互印证。 超额收益轮动：（1）截至上周五，各行业的相对旋转图（RRG）显示：①大消费中，家用电器、纺织服饰、汽车行业处于领先区域；②周期资源品中，石油石化处于领先区域；③制造业及交运中，轻工制造、基础化工、交通运输处于改善区域；④金融地产链中，非银金融、银行、建筑装饰处于领先区域；⑤TMT及国防军工中，通信、传媒、计算机处于弱化区域。（2）截至上周五，风格RRG显示金融、稳定风格处于领先区域，周期、消费风格处于改善区域，成长风格处于滞后区域。 估值结构： 宽基估值：上周主要宽基指数PE（TTM）估值普遍抬升；估值-盈利拆解看，年初以来估值贡献了大部分宽基指数涨幅。 风格估值：上周各风格PE（TTM）估值均边际抬升，其中，消费、高市净率风格相对前一周估值抬升较大；上周价值相对成长更强势，大盘相对小盘更强势。 行业估值：上周美容护理、食品饮料、钢铁的PE（TTM）扩张靠前，传媒、电子、通信的PE（TTM）收缩靠前；食品饮料、美容护理、非银金融的PB （LF）扩张靠前，传媒、电子、通信的PB（LF）收缩靠前。 估值极化：上周，表征行业间估值差异度的估值极化系数显示，一级行业估 值极化程度边际加强，二级行业估值极化程度边际减弱。 估值-盈利匹配：PB-ROE视角下，煤炭、银行、石油石化、建筑装饰、建筑材料、纺织服饰等行业或相对被低估；PE-G视角下，房地产、钢铁、交通运输、纺织服饰等行业或相对被低估。 风险提示：（1）测算误差；（2）数据统计误差；（3）政策或内外经济环境变动超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.权益大势与风险偏好5 2.市场情绪6 3.行业轮动7 3.1.行业交易结构7 3.1.绝对收益轮动8 3.2.超额收益轮动10 4.估值与性价比13 4.1.宽基估值13 4.2.风格估值14 4.1.行业估值15 4.1.估值极化16 4.2.估值-盈利匹配17 5.风险提示19 图表目录 图1：万得全A及其BOLL带（2022年以来）5 图2：全AERP5 图3：全A股债收益比5 图4:万得全A换手率及成交额走势6 图5：相对强弱指数（RSI）与万得全A走势6 图6：腾落指数（ADL）与万得全A走势6 图7：涨跌比率（ADR）与万得全A走势6 图8：期权PCR周变动7 图9：周度成交量PCR箱线图7 图10：周度持仓量PCR箱线图7 图11：行业交易热度、交易拥挤度与收益波动率8 图12：行业交易冷热分布8 图13：22年初以来行业轮动（月度涨跌幅）9 图14：22年初以来行业轮动（月度涨跌幅排序）9 图15：22年初以来风格轮动（月度涨跌幅及排序）10 图16：RRG示意图10 图17：大消费行业RRG11 图18：周期资源品相关行业RRG11 图19：制造业及交运相关行业RRG11 图20：金融地产相关行业RRG11 图21：TMT及军工RRG11 图22：环保、综合RRG11 图23：风格RRG13 图24：主要宽基指数PE（TTM）估值箱线图13 图25：主要宽基指数PE（TTM）估值箱线图（续）13 图26：年初至今主要宽基指数涨跌幅估值-盈利拆解14 图27：风格PE（TTM）估值箱线图14 图28：规模风格PE（TTM）估值箱线图14 图29：市盈率风格PE（TTM）估值箱线图14 图30：规模-成长/价值份风格PE（TTM）估值箱线图14 图31：价值/成长切换追踪15 图32：大/小盘切换追踪15 图33：行业PE（TTM）箱线图15 图34：行业PB（LF）箱线图16 图35：行业PE（TTM）估值水位16 图36：行业PB（LF）估值水位16 图37：一级行业PE（TTM）估值极化系数17 图38：二级行业PE（）估值极化系数17 图39：一级行业PB（LF）估值极化系数17 图40：二级行业PB（LF）估值极化系数17 图41：PB-ROE视角下各行业的估值-盈利匹配程度18 图42：PE-G视角下各行业的估值-盈利匹配程度18 1.权益大势与风险偏好 上周（07/24-07/28，下同），大盘在周一小幅下挫后，周二大幅拉升，并在周三、周四两日回调至20日均线附近后再度上攻，截至上周五接近触及BOLL带上轨。上周，万得全A走势为“↓-↑-↓-↓-↑”，周五收至5048.44点，周内涨跌幅 2.76%，扭转前一周跌势；以（20DMA，±2std）设置BOLL带，截至上周五收盘，万得全A接近触及BOLL带上轨，但未形成穿越，整体处于相对强势区间。 风险偏好层面，在滚动3年视角下，上周全AERP回落到均值+1std以下，权益市场整体风险偏好有所抬升。上周，以万得全APE（TTM）倒数-10年国债到期收益率衡量的ERP（EquityRiskPremium）录得2.96%，较上周的3.15%有 所回落；滚动3年视角下，目前全AERP低于3YMA+1std上沿。 图1：万得全A及其BOLL带（2022年以来） 资料来源：Wind，德邦研究所；BOLL通道参数=（20DMA，±2std）。 图2：全AERP图3：全A股债收益比 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 全AERP3年滚动平均 ±1std±2std 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 0.0 全A股债收益比3年滚动平均 ±1std±2std 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 资料来源：Wind，德邦研究所；股指为万得全A。资料来源：Wind，德邦研究所；万得全APE倒数与10年期国债收益率相比 2.市场情绪 上周，各项指标均显示市场情绪整体回暖。万得全A日均换手率较上周回升 0.22%，同时，日均成交额较上周增加693.72亿；相对强弱指数RSI（RelativeStrengthIndex）显示，周内6日移动平均线向上穿越24日移动平均线，截至上 周五，快慢线均高于50中枢，且并未达到亢奋位置，短期买盘力量较强；腾落指数ADL（AdvanceDeclineLine）自7月5日低点延续震荡上行态势，同时涨跌比率ADR（AdvanceDeclineRatio）自周一开始回升，截至上周五，14日ADR录得0.96，改善态势明显。 换手率（20DMA，%） 成交额（20DMA，右轴，亿元） 图4:万得全A换手率及成交额走势图5：相对强弱指数（RSI）与万得全A走势 2.1 16000RSI（6D快线）RSI（24D慢线） 1.9 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9 0.7 20/01 20/04 20/07 20/10 21/01 21/04 21/07 21/10 22/01 22/04 22/07 22/10 23/01 23/04 23/07 0.5 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 100 80 60 40 20 22/01 22/03 0 万得全A（右轴） 6000 5500 5000 4500 23/07 4000 22/05 22/07 22/09 22/11 23/01 23/03 23/05 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所；RSI（N）=N日内收盘价上涨数之和的移动平均值/（N日内收盘价上涨数之和的移动平均值+N日内收盘价下跌数之和的移动平均值）。 图6：腾落指数（ADL）与万得全A走势图7：涨跌比率（ADR）与万得全A走势 10000 0 -10000 -20000 -30000 -40000 -50000 -60000 ADL（2022至今）万得全A（右轴） 6000 5800 5600 5400 5200 5000 4800 4600 4400 4200 4000 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 ADR（14D）万得全A（右轴） 6000 5800 5600 5400 5200 5000 4800 4600 4400 4200 23/07 4000 22/01 22/03 22/05 22/07 22/09 22/11 23/01 23/03 23/05 23/07 22/01 22/03 22/05 22/07 22/09 22/11 23/01 23/03 23/05 资料来源：Wind，德邦研究所；ADL=∑（每日上涨股票总数-每日下跌股票总数），此处自2022年初开始计算。 资料来源：Wind，德邦研究所；ADR=区间上涨股票总数/区间下跌股票总数。 此外，作为反映期权市场情绪的重要指标，期权成交量PCR和持仓量PCR数据反映出上周对各指数/指数ETF的沽空压力亦有所减弱，市场态度较为乐观。期权市场的交易结果包含对标的前瞻性信息和投资者预期，而期权PCR（PutCall Ratio，沽购比）则反映了多空力量的强弱对比，因此我们也可以通过其从侧面反映市场情绪的强弱，一般来说，期权的成交量由买方主导，因此成交量PCR主要反映买方情绪；而持仓量由卖方主导，因此持仓量PCR主要反映卖方情绪。上周，所有品种的成交量PCR较上周均出现下行，且目前大多位于历史分位数25%以下。同时，除深交所中证500ETF期权和中金所中证1000期权两个品种外，其余 品种的持仓量PCR较前一周均出现上行，成交量PCR和持仓量PCR的结果共同反映出，上周各指数/指数ETF受到的沽空压力有所减弱，市场整体较为乐观。 图8：期权PCR周变动 成交量PCR持仓量PCR周变动 上证 沪深 中证 科创 创业板 沪深 中证 深证 中证 上证 沪深 上交所 深交所 中金所 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 -0.25 300 50 1000 100ETF 500ETF 300ETF ETF 50ETF 500ETF 300ETF 50ETF -0.30 资料来源：Wind，德邦研究所 图9：周度成交量PCR箱线图图10：周度持仓量PCR箱线图 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 上沪中科创沪中深中上沪证深证创业深证证证证深 板 上交所 深交所 中金所 上沪中科创沪中深中上沪证深证创业深证证证证深 板 上交所 深交所 中金所 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 300 50 1000 50ETF 50ETF 300 50 1000 100ETF 500ETF 300ETF ETF 50ETF 500