业绩稳定释放，印刷OLED产业化进程加速

核心观点与关键数据

1. 面板行业复苏：2025年前三季度，TCL华星实现营业收入780.1亿元，同比增长17.5%；净利润61亿元，同比增长53.5%。全球面板市场需求回暖，供需关系改善。

   • 大尺寸面板：市场份额同比提升5pct达到25%，综合竞争力和EBITDA利润率全球领先。
   • 中小尺寸面板：成为增长核心引擎，其中IT领域持续领跑电竞市场，NB销量同比增长63%；移动终端LCD手机出货量同比增长28%，市场份额提升4pct达到14%；平板市场份额提升6pct达到13%，全球排名跃居第二；车载显示出货面积同比增长47%，市场份额提升3pct至11%；专显业务高速增长，广泛应用于医疗、电子纸等领域。

2. 前沿技术产业化：

   • 印刷OLED：G5.5代线产能从3K/月提升至9K/月，产品良率持续改善，医疗显示产品已稳定出货，预计明年上半年实现量产。
   • Micro LED：年底前实现规模量产与稳定交付，AI眼镜市场需求强劲，预计到2035年全球出货量将突破1亿台。
   • T8项目：总投资约295亿元，TCL华星出资88.5亿元占比60%，预计满产产能约2.25万片，建设周期2年，对公司现金流影响较小。

3. 光伏产业修复：

   • 上游价格回升，产业盈利修复，前三季度新能源光伏业务实现销售收入160.1亿元，三季度环比改善22%。
   • 优化运营策略，非硅成本较年初下降超40%，光伏材料业务第三季度盈利水平显著改善。
   • 菲律宾、中东等海外业务按计划推进，控股子公司Maxeon仍处变革调整阶段。

4. 投资建议：

   • 股权激励计划发布，少数股权过户，推动显示业绩增长及公司长期价值实现。
   • 预计2025-2027年营收分别为1939.9/2275.9/2694.0亿元，EPS分别为0.29/0.40/0.56元，对应2025年PE分别为14.9/10.6/7.7倍。
   • 维持“买入”评级，看好显示行业长期竞争格局改善和产业链战略价值提升。

5. 风险提示：

   • 面板价格波动、先进显示技术快速商用、LCD面板产能过早淘汰、TCL中环业绩波动、需求恢复不及预期、系统性风险、地缘政治等。