渠道策略得当驱动结构改善,费用及税率拖累短期盈利-2025年三季报点评

核心观点与关键数据

• 公司业绩表现：2025年前三季度，公司总营收130.59亿元，同比-0.03%；归母净利润12.41亿元，同比-6.83%；扣非归母净利润12.22亿元，同比-6.40%。25Q3营收42.20亿元，同比+0.41%；归母净利润3.76亿元，同比-12.71%；扣非后归母净利润3.67亿元，同比-12.08%。
• 渠道策略与产品结构：公司积极推动非现饮高端化，渠道策略得当驱动产品结构改善，25Q3吨价实现正增长。高档啤酒营收占比提升1.8pct，嘉士伯和风花雪月品牌保持增长，乐堡表现稳健，1664、乌苏罐装产品贡献增量。
• 成本与费用：25Q3吨成本同比-2.3%，驱动综合毛利率+1.7pct。销售费用率有所提升，所得税率同比+4.8pct，扣非归母净利率同比-1.2pct至8.7%。前三季度吨成本同比-2.3%，驱动毛利率同比+1.0pct，扣非归母净利率同比-0.6pct至9.4%。

研究结论

• 短期盈利拖累：费用及税率调整拖累短期盈利，但成本红利延续驱动毛利率提升。
• 未来展望：公司积极拥抱非现饮高端化趋势，目标扩大市场份额。若后续现饮需求景气复苏，高端大单品势能有望恢复。
• 投资建议：预计2025-2027年公司营收分别同比+2.0%/+1.8%/+1.7%，归母净利润分别同比+10.9%/+4.0%/+3.5%；维持“推荐”评级，当前市值对应PE分别为21/20/20X。
• 风险提示：现饮渠道恢复不及预期、高端啤酒竞争加剧、相关诉讼未决。