季报点评：Q3业绩加速增长，毛利率及现金流持续改善

核心观点与关键数据

• 业绩增长加速：2025年前三季度公司实现营收1363亿元，同增1.2%；归母净利润42.3亿元，同增10.3%，扣非归母净利润40.1亿元，同增3.4%，符合预期。Q3单季收入业绩均环比提速，主要因毛利率同比明显提升（+0.7pct）和减值损失转回增多（多转回1.3亿元）。
• 毛利率及现金流改善：2025年前三季度公司毛利率为9.43%，同比提升0.35pct（Q3单季提升0.71pct），盈利能力持续改善。Q3单季净流入45亿元，同比多流入55亿元，现金流持续改善。
• 化工主业稳健增长：2025年前三季度公司新签合同额2846亿元，同比增长0.2%；Q3单季新签合同额785亿元，同降3%，主因基础设施工程降幅较大。工程承包累计新签合同额2736亿元，同比增长0.9%，其中化学工程/基础设施/环境治理分别新签2262/435/39亿元，同比+7%/-13%/-58%。
• 境内市场修复，海外市场潜力大：2025年前三季度境内/境外分别新签订单2309/537亿元，同比+6%/-18%；Q3单季境内/境外分别同比+18%/-50%，境内签单明显提速。9月签署阿塞拜疆大型石化项目框架协议，海外市场成长空间广阔。
• 实业项目稳步推进：天辰齐翔己二腈项目、华陆新材气凝胶、天辰耀隆己内酰胺、内蒙新材煤制乙二醇等项目满负荷运行，天辰泉州、五环祥云磷氟新材料、西部新材超高分子量聚乙烯项目已建设完成。实业第二增长曲线增长可期，有望优化业务结构，提升盈利质量。

研究结论

• 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为64/73/81亿元，同增13%/13%/11%，EPS分别为1.05/1.19/1.32元，当前股价对应PE分别为7.3/6.5/5.8倍，维持“买入”评级。
• 风险提示：实业不及预期、海外项目不及预期、汇兑风险等。