2023年C端稳固B端突破,盈利能力继续提升,维持“买入”评级 2023年公司实现营业收入3720.4亿元(同比+8.2%,下同),归母净利润337.2亿元(+14.1%),扣非归母净利润329.7亿元(+15.3%)。单Q4看,公司实现营业收入809.3亿元(+10.0%),归母净利润60亿元(+18.1%),扣非归母净利润61.3亿元(+35.0%)。公司业绩整体符合预期,C端业务保持稳健增长、B端业务快速突破,国外业务毛利率提高下,盈利能力稳步提升。我们看好公司数字化变革下盈利能力稳步提升,上调2024-2025年盈利预测(原值为369.4/405.3亿元),并新增2026年盈利预测,预计2024-2026年归母净利润374.4/411.8/453.0亿元,对应EPS为5.37/5.91/6.50元,当前股价对应PE为12.0/10.9/9.9倍,维持“买入”评级。 家电主业份额稳固、稳健增长,B端业务加速拓展、打造第二增长曲线 分产品看,2023年公司暖通空调业务实现营收1611亿(+6.95%),消费电器业务实现营收1347亿(+7.51%),机器人及自动化系统业务实现营收373亿(+24.49%),占比分别为43.3%/36.2%/10.0%,同比分别-0.5/-0.2/+2.3pcts。分事业群看,公司B端收入占比从2020年的18.5%提升至2023年的26%以上,其中新能源及工业技术事业群实现营收279亿(+29%),机器人与自动化事业群实现营收311亿(+12%),智能建筑科技事业群实现营收259亿(+14%)。库卡集团的收入和盈利均创历史新高,库卡中国的收入贡献由2020年的15%上升至2022年的22%以上。C端看,2023年公司在家用空调、电风扇、电磁炉、空气炸锅等8个品类中的国内份额均实现线上与线下渠道第一,我们看好公司持续高端突破叠加下沉发力,巩固家电龙头份额优势,助力家电主业实现稳健增长。 海外渠道毛利率提高显著拉动下,盈利能力继续提升 2023年毛利率26.5%(+2.2pct),其中国外市场的毛利率同比+3.57pcts,或系公司全面推行数字化变革、强化海外本地化运营、坚持提升自有品牌产品结构,改善产品效率所致,看好海外业务的盈利能力保持提升。2023年公司期间费用率为16.0%(+1.6pct),其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.0/+0.3/+0.3/+0.1pct。 综合影响下净利率为9.1%(+0.4pct)。单季度看,2023Q4毛利率28.8%(+2.2pct),期间费用率20.5%(+2.2pct), 其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.6/+0.3/+0.6/-0.2pct,净利率为6.7%(-0.2pct),归母净利率为7.4%(+0.5pct),扣非净利率为7.6%(+1.4pct),主系科陆电子并表及公允价值变动损失影响。 风险提示:需求下滑风险;原材料价格风险;海外自有品牌业务开拓不及预期。 财务摘要和估值指标 1、2023年C端稳固B端突破,盈利能力继续提升 2023年公司实现营业收入3720.4亿元(+8.2%),归母净利润337.2亿元(+14.1%),扣非归母净利润329.7亿元(+15.3%)。单季度上看,2023Q4公司实现营业收入809.3亿元(+10.0%),归母净利润60亿元(+18.1%),扣非归母净利润61.3亿元(+35.0%)。 公司业绩整体符合预期,其中C端业务保持稳健增长、B端业务快速增长,国外业务毛利率提高下,公司净利润呈现更快增长。 图1:2023年公司实现营业收入3720.4亿元(+8.2%) 图2:2023Q4公司实现营业收入809.3亿元(+10%) 图3:2023年公司实现归母净利润337.2亿元(+14.1%) 图4:2023Q4公司实现归母净利润60亿元(+18.1%) 1.1、按产品拆分:机器人及自动化系统产品实现较快增长 分产品看,2023年公司暖通空调业务实现营收1611亿(+6.95%),消费电器业务实现营收1347亿(+7.51%),机器人及自动化系统业务实现营收373亿(+24.49%),占比分别为43.3%/36.2%/10.0%,同比分别-0.5/-0.2/+2.3pcts。 图5:2023年公司暖通空调/消费电器/机器人及自动化系统业务同比分别+6.95%/+7.51%/+24.49%,收入占比分别为43.3%/36.2%/10.0% 1.2、按事业群拆分:C端份额稳固、业务稳健增长,B端业务快速突破 2023年公司商业及工业解决方案业务占主营业务收入的占比超过26%,相比2020年的18.5%提升超7pcts,成为美的业务持续增长的主要引擎之一。其中,新能源及工业技术事业群实现营收279亿(+29%),机器人与自动化事业群实现营收311亿(+12%),智能建筑科技事业群实现营收259亿(+14%)。 (1)在智慧交通业务方面,公司快速打造车规级热管理、电驱动系统、底盘执行系统三大产品线,年出货量达75万台,同比增长400%。(2)暖通设备及电梯方面,公司在国内中央空调市场销售规模位居行业第一,离心机产品跃居国内市场销售份额第一,多联机产品在国内市场销售份额超20%。(3)2023年库卡集团的收入和盈利均创历史新高,库卡中国的收入贡献由2020年的15%上升至2022年的22%以上。(4)零部件方面,据产业在线数据,公司在2023年家用空调压缩机全球市场占比提至45%,继续稳居全球第一;冰箱压缩机全球市场份额达到16%,位居行业第二;家用空调电机与洗衣机电机全球销量份额分别约为40%和22%。 图6:公司的B端业务占比逐渐提高 图7:公司的B端业务收入增速较快 C端业务看,(1)线上销售方面,2023年美的国内市场电商销售占比超过50%(含电商下沉),“618”和“双11”期间,美的系全网总销售额连续11年蝉联行业第一;(2)高端化方面,2023年COLMO&TOSHIBA品牌收入同比增长20%以上,其中COLMO家中产品零售同比增58%,东芝国内市场零售额同比增长超过60%。 (3)下沉市场方面(新零售市场),公司在核心新零售渠道平台的整体份额均位居行业第一,全面进驻新零售门店,商品覆盖率超98%。 公司多个品类居于行业领先地位。据奥维云网数据显示,2023年公司在家用空调、台式泛微波、台式电烤箱、电暖器、电风扇、电磁炉、电热水壶、空气炸锅等8个品类中,实现国内线上与线下渠道市场份额均位列行业第一的成绩,家电龙头份额优势较为显著。 表1:公司多个品类居于行业领先地位 1.3、按销售模式&区域拆分:销售模式以线下为主,业务以国内为主 (1)按地区拆分:分地区看,国内业务实现营收2211亿(+9.87%),国外业务实现营收1509亿(+5.79%),占比分别为59.44%/40.56%,同比分别+0.92/-0.92pcts,国外收入占比有所降低。 (2)按销售模式拆分:分销售模式看,线上渠道实现营收773亿(+13.70%)。 线下渠道实现营收2947亿(+6.81%)。占比分别为20.79%/79.21%,同比分别+1.01%/-1.01pcts。 图8:2023年公司国内/国外分别实现收入2211/1509亿元,收入占比同比分别+0.92/-0.92pcts 图9:2023年公司线上/线下渠道分别实现收入773/2947亿元,收入占比同比分别+1.01%/-1.01pcts 2、盈利能力继续保持提升,现金流状况良好 2.1、海外及线下渠道毛利率提高显著拉动下,盈利能力继续提升 毛利率:2023年毛利率26.5%(+2.2pct),单Q4看,2023Q4毛利率28.8%(+2.2pct)。 分产品看, 暖通空调/消费电器/机器人及自动化系统业务的毛利率分别为25.57%/33.00%/23.71%,同比分别+2.73/+2.80/+2.78pcts。分地区看,国内/国外业务的毛利率分别为26.03%/27.16%,同比分别+1.33/+3.57pcts。分销售模式看,线上/线下渠道的毛利率分别为31.51%/25.17%,同比分别+1.17/+2.43pcts。 我们认为毛利率的提升或系汇率及原材料因素利好,以及公司全面推行数字化变革、强化海外本地化运营、坚持提升自有品牌结构、改善产品效率下,海外渠道贡献所致。 在海外本地化运营方面,2023年公司加速推进“中国供全球+区域供区域”模式,推动巴西、印尼、意大利、泰国、印度、墨西哥、埃及等制造基地建设;同时,启动海外制造体系632项目,实现制造流程与数据管理的规范化,一期项目已完成上线;此外,美的借鉴国内灯塔工厂的成功实践,在海外制造基地开展自动化改造试点项目; 在海外创牌方面,公司通过海外电商业务助力自有品牌发展,2023年电商销售收入同比增长16%。在北美市场,2023年变频窗机销售收入同比增长超过120%,变频移动空调销售收入同比增长超过140%,多门冰箱销售收入同比增长超过300%;在EMEA市场,双门冰箱(300L以上)的销售收入同比增长超过110%,洗衣机大容量滚筒产品的销售收入同比增长超过60%。 图10:2023年公司毛利率为26.5%(+2.2pct) 图11:单Q4看,2023Q4毛利率28.8%(+2.2pct) 图12:2023年暖通空调/消费电器/机器人及自动化系统业务的毛利率同比分别+2.73/+2.80/+2.78pcts。 图13:2023年国内/国外业务的毛利率分别为26.03%/27.16%,同比分别+1.33/+3.57pcts。 费用端:2023年期间费用率16.0%(+1.6pct),其中销售/管理/研发/财务费用率分别为9.3%/3.6%/3.9%/-0.9%,同比分别+1.0/+0.3/+0.3/+0.1pct。 单Q4看,2023Q4毛利率28.8%(+2.2pct),期间费用率20.5%(2.2pct),其中销售/管理/研发/财务费用率分别为11.7%/5.1%/5.6%/-2.0%, 同比分别+1.6/+0.3/+0.6/-0.2pct。 图14:2023年公司期间费用率16.0%(+1.6pct) 图15:2023Q4费用率20.5%(+2.2pct) 净利率:综合影响下,2023年公司净利率为9.1%(+0.4pct),归母净利率为9.1%(+0.5pct)。单季度看,2023Q4净利率为6.7%(-0.2pct),归母净利率为7.4%(+0.5pct)。 年度净利率有所提升主系毛利率提升所致、Q4净利率有所波动主系(1)子公司科陆电子亏损4.5亿元,当前美的对科陆电子的持股比例达22.79%,剔除影响后2023Q4净利率为7.4%(+0.4pct)。(2)公允价值变动影响(Q4亏损3.45亿)。扣除非经常性损益后的净利率为7.6%(+1.4pct)。 图16:2023年公司净利率为9.1%(+0.4pct) 图17:2023Q4净利率为6.7%(-0.2pct) 2.2、存货周转效率提升,现金流状况良好 2023年营运能力有所降低。截至2023年12月31日,公司存货为473.4亿元(+2.8%),存货周转天数为67.1天(-2.2天);应收账款及应收票据为384.1亿元(+16.4%),应收账款及应收票据周转天数为25.9天(-7.2天);应付账款及应付票据为942.4亿元(+4.9%),应付账款及应付票据周转天数为90.9天(-41.2天),净营业周期为2.1天(+31.8天)。 图18:2023年营运能力有所下降 现金流:2023年经营性现金流净额为579亿元(+67.1%),经营质量较好。 图19:2023年经营性现金流净额为579亿元(+67.1%) 3、盈利预测与投资建议 公司业绩整体符合预期,C端业务保持稳健增长、B端业务快速增长,