Q3疆内稳健增长，静待后续行业回暖

投资要点

• 乳制品主业承压，疆内市场稳健增长

  • 分品类：25Q3常温乳制品收入3.6亿元（-3.8%），低温乳制品2.6亿元（-5.9%），畜牧业产品0.3亿元（+80.1%）；销量6.5万吨（-12.3%）。公司推出新品丰富产品矩阵。
  • 分区域：疆内收入3.6亿元（+10.2%），疆外收入3亿元（-13.7%）。疆内渠道布局优化，疆外渠道网点增长并增加新品铺市。

• 毛利率下行，Q3利润端承压

  • 2025年前三季度毛利率16.2%（-2pp），25Q3毛利率14.7%（-5.1pp），主因规模效应减弱及产品结构调整。
  • 费用率：25Q3销售费用率6.5%（+0.1pp），管理费用率3.5%（-0.3pp），研发费用率0.7%（-0.2pp），财务费用率0.4%（-1.1pp）。
  • 奶牛存栏5.19万头（-5.44万头），营业外支出0.33亿元，净利率0.6%（-5.7pp）。

• 疆外扩张稳步推进，盈利提升可期

  • 产品端：乳牧一体化运作，自给率高，奶源优势明显，产品矩阵完善，消费者复购率高。
  • 市场策略：疆内巩固优势（渠道下沉、开拓南疆），疆外以酸奶、白奶为抓手，通过差异化渠道（专卖店）避开巨头竞争，加大扩张力度。
  • 未来展望：奶价企稳后，公司盈利能力有望提升。

盈利预测与风险提示

• 盈利预测：2025-2027年EPS分别为0.10元、0.38元、0.47元，对应动态PE分别为95倍、26倍、21倍。
• 风险提示：外购原奶价格上涨、奶牛养殖成本上涨、全国化拓展不及预期、乳制品消费需求疲软。

投资评级

• 强于大市（未来6个月行业回报高于基准5%以上）。