毛利率持续提升，产品结构持续优化

主要观点： 报告日期：2025-10-26

公司2025年前三季度实现营业收入2830.72亿元，同比增长9.28%；归母净利润490.34亿元，同比增长36.20%；扣非后归母净利润436.19亿元，同比增长35.56%。单季度来看，25Q3营业收入1041.86亿元，同比增长12.90%，环比增长10.62%；归母净利润185.49亿元，同比增长41.21%，环比增长12.26%；扣非归母净利润164.22亿元，同比增长35.47%，环比增长6.85%。

出货量持续增长，全球领先地位稳固： 根据SNE数据，公司25年1-8月动力电池全球装机量为254.5GWh，市占率为36.8%，同比下滑0.9个百分点。根据中国动力电池产业联盟数据，公司25年1-9月国内装车量为210.67GWh，市占率达42.75%，同比下滑3.1个百分点，公司市占率仍保持首位。

Q3毛利率持续提升，净利率创历史新高： 25Q3公司毛利率为25.80%，同比下滑5.4个百分点，环比提升0.2个百分点。归母净利率/扣非净利率分别为17.8%/15.8%，创历史新高。毛利率环比提升或与储能电芯涨价有关。Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为0.76%/2.98%/4.77%/-1.15%，同比分别下滑3.50%/上升0.40%/下滑0.08%/上升0.71个百分点，环比分别变动-0.06%/上升0.32%/下滑0.83%/上升2.61个百分点。财务费用同环比提升主要因汇兑收益减少。25年Q3存货802.12亿元，环比增长11%，主要因库存和在途商品增加。

保持高研发投入，产品结构持续优化： 公司推出麒麟电池、神行电池等乘用车系列；骁遥增混电池针对混动需求；骁遥双核系列采用双核架构及自生成负极技术；钠新乘用车动力电池拓宽温度适应性；商用车领域推出天行系列；储能领域推出天恒储能系统及TENER Stack超大容量储能系统。

投资建议： 预计公司产品出货量将稳步提升。预计25/26/27年归母净利分别为687.79/908.87/1201.86亿元，对应PE为25X/19X/14X，维持“买入”评级。

风险提示： 动力电池行业需求不及预期，新技术发展不及预期，行业竞争加剧。