核心逻辑分析
国际供需格局变化——25/26榨季产量大增
- 国际糖业组织（ISO）预测2025/26榨季全球糖业供给缺口将大幅缩小至23.1万吨，较2024/25榨季的487.9万吨显著减少。全球糖产量预计达1.80593亿吨（增541.9万吨），主要受印度、泰国和巴基斯坦增产驱动；消费量预计1.80824亿吨（增77.1万吨）。全球糖贸易总量预计保持稳定，期末库存/消费比预计降至50.95%。
- 大宗商品贸易商Czarnikow预估2025/26榨季全球食糖市场供应过剩量达740万吨（创2017/18榨季以来最高水平），产量预估1.853亿吨（历史第二高），消费量预估1.778亿吨。
巴西糖产预计仍将处于高位
- CONAB预测2025/26榨季巴西糖产量4450万吨，较2024/25榨季增产约100万吨。截至9月下半月，巴西中南部累计入榨量同比降幅收窄至2.99%，累计制糖比为52.68%（远高于去年同期的48.84%），累计产糖量同比增长0.84%，首次实现同比增加。
- 9月下半月双周数据显示生产重心向食糖倾斜，甘蔗含糖量偏低问题依然存在。双周制糖比为51.17%，季节性下降但高于去年同期。
- 巴西中南部糖库存截至9月下半月增加19.8%至1170.67万吨，处于历年同期中位。9月出口量环比减少13.3%，2025/26榨季累计出口量同比减少7.9%但处于历年同期高位。
巴西中南部双周制糖比季节性下降
- 9月下半月巴西主产区甘蔗压榨量同比增长5.18%，食糖产量增势强劲，乙醇产量降幅收窄。平均TRS为157.48公斤/吨，同比下降1.78%。
本榨季巴西中南部糖产同比首次增加
- 截至9月下半月，巴西中南部累计入榨量、累计产乙醇量同比降幅收窄，累计产糖量首次实现同比增长。目前巴西乙醇折糖价已降至15.26美分/磅，近期原油价格下跌带动乙醇价格走弱。
巴西糖库存增加明显
- 截至9月下半月，巴西中南部食糖库存同比增加19.8%，处于历年同期中位。9月出口量环比减少13.3%，2025/26榨季累计出口量同比减少7.9%但处于历年同期高位。
泰国新榨季预期小幅增产
- 根据OCSB数据，24/25榨季泰国糖产量1005万吨（同比+128万吨），出口336万吨（同比+104万吨）。25/26榨季预计小幅增产。
关注印度乙醇量对食糖供需的影响
- 印度7月净出口食糖-8万吨，10月份食糖内销配额量同比减少15万吨。
印度糖25/26榨季或恢复性增产
- 24/25榨季印度糖产量约2610万吨（同比减少17.6%），7月净出口食糖-8万吨，10月份食糖内销配额量同比减少15万吨。
国内内蒙和新疆糖厂基本都开榨
- 截至10月，内蒙古已有11家糖厂开机，新疆已有13家糖厂开机。广西崇左继续实行糖蔗价二次联动政策。
进口利润走高带动进口预期偏强
- 巴西配额内成本和利润均高于配额外，带动进口预期偏强。8月中国进口食糖83万吨（同比增加6.27万吨），1-8月累计进口261.21万吨（同比增加12.10万吨，增幅4.86%）。7月进口糖浆及预拌粉15.97万吨（同比减少6.86万吨），其中2106.90.6项下糖浆、白砂糖预混粉11.43万吨（同比增长11.42万吨，为历史同期最高）。
进口继续放量，8月进口量新高
- 2025年8月中国进口食糖83万吨（同比增加6.27万吨），1-8月累计进口261.21万吨（同比增加12.10万吨，增幅4.86%）。2024/25榨季截至8月，中国进口食糖407.39万吨（同比下降27.72万吨）。
核心观点
- 国际方面，全球主产区增产仍在兑现，巴西主产区累计糖产首次超过去年水平，双周制糖比虽季节性下降但仍高于去年同期，未来一段时间双周糖产大概率要高于去年同期，巴西糖产增加的预期越来越接近现实，巴西累计糖产预计将达到历史性的偏高位。近期原油价格下跌，乙醇对食糖的支撑重心下移，原糖基本面偏弱。
- 国内市场，近期国内市场供应以进口糖为主，而外糖近期价格偏弱走势，预计短期内郑糖跟随外盘走势。
研究结论
- 国际糖价跌破前低，下方空间被打开，大趋势上偏弱势，短期大跌后预计将有所反弹修复。国内市场预计短期受外盘影响大，短期预计也将有所震荡修复。建议逢高布局空单。套利和期权策略建议观望。
