四季度贵金属投资策略：权益-商品，重视黄金股的全面重估
核心观点与策略
- 年度配置策略：权益类资产可能优于商品类资产，尤其在金价突破4000点后，权益类黄金资产展现出更大的盈利弹性，相当于加了3到5倍杠杆的商品。
- 黄金股估值重估：随着市场对黄金投资逻辑理解的深化，黄金股可能迎来更大幅度的估值重估，从周期性资金主导转向趋势性资金主导，估值将从类周期转向类消费或周期成长。
黄金股估值与金价周期关系
- 历史周期分析：过去十年三轮周期中，黄金股估值与金价呈现复杂关系。牛市初期共同上涨形成正向共振，随后估值见顶回落，与金价背离，最终在熊市降至低位。
- 金价上涨周期转折：金价上涨初期，黄金股估值与金价共振；首次降息后，市场预期经济企稳回升，黄金股估值见顶，弹性减弱，资金转向交易顺周期复苏品种。
- 当前周期特点：从22年底至今，黄金股经历估值上行和快速杀估值过程，23年表现良好，24年二季度后因降息预期提前杀估值，导致股价逆势下跌。
黄金价格与美国经济复苏关系
- 传统交易逻辑：美国复苏预期导致黄金下跌，实际利率框架和四大部门周期性变化影响黄金市场。
- 当前市场担忧：美国经济二次探底后可能反转，黄金作为震荡上行资产，估值重估可能性增加。
- ETF持仓与美债指数关联：美债指数上升、经济周期下行时，资金流向黄金市场，推动ETF持仓增加；经济复苏时，资金转向生息资产，ETF持仓减少，黄金价格下跌。
黄金市场与美国经济周期关系
- 美国经济韧性：尽管金价上涨，但美债指数和美股表现强劲，美国经济仍具韧性。
- 周期性资金流入：2025年开始周期性资金快速流入黄金市场，但ETF持仓仍处于历史低位，暗示未来上涨空间。
- 周期性压力影响：由于周期性资金占比较低，若美国经济复苏，黄金市场压力和回撤幅度将小于历史水平。
中国ETF市场与央行购金行为
- 中国ETF市场崛起：中国居民和机构投资者大量涌入黄金ETF市场，提升中国市场的定价权重，趋势性动能推动黄金资产配置。
- 央行购金行为：央行在去美元化背景下购金，采取“买跌不买涨”策略，在金价上涨后横盘阶段加仓，推动金价上升，表现出抗跌性。
- 新兴市场央行购金特点：倾向于价值投资，金价下跌时加大购金量，上涨时放缓购进，避免对称式下跌风险。
黄金市场趋势与趋势性资金
- 趋势性资金稳定作用：本轮金价高位震荡，即使美元资产复苏，金价未显著下跌，显示出趋势性资金的稳定作用。
- 中国保险机构策略：类似央行，倾向于价值投资，黄金回撤时加仓，进一步巩固市场稳定性。
央行购金驱动下的黄金市场趋势
- 未来购金预测：未来十年内，全球央行可能持续大量购金，达到20%的黄金储备配置目标。
- 供给与需求：黄金供给增速放缓甚至收缩，需求端持续强势，支撑金价在未来2到3年内难以逆转的上涨趋势。
黄金股估值转型与投资机会
- 估值框架变化：黄金股估值从周期性转向趋势性资金主导，可能穿越美国经济周期，转向类消费或周期成长估值。
- 权益市场认知调整：随着金价突破4000点后表现，市场对黄金股改观加速，迎来重估和重构机会。
- 中国黄金公司产能周期：2025年起未来5至10年，中国黄金公司产能周期和资本开支周期将迎来量价齐升的盈利增长机会。
- 中国公司优势：经营环境稳定，汇率适度贬值带来金价上涨，成本端维持稳定，地下开采技术和成本控制优势明显，成长性优于全球其他公司。
