新券定价-华夏中海商业REIT：中海首个重资产收购的购物中心项目

核心观点与关键数据

华夏中海商业REIT是中海环宇商业旗下首个重资产收购的购物中心项目，底层资产为佛山映月湖环宇城，由央企中海环宇商业持有，资产质量优良。项目定位为区域级购物中心，周边五公里超80万人口，商业可租赁面积6.39万平方米，2024年营收1.37亿元，扣资本开支后NOI 8439万元；Q1 25末出租率97.9%，与同类平均水平相当。土地使用权期限至2048年12月11日，与基金存续期24年基本同步。

发行情况及发行估值

拟发行3.0亿份，战配、网下、公众占比70%、21%、9%，2025年9月4日网下询价，2025年10月13日缴款，预期11月上旬登录资本市场。网下有效认购倍数374.72倍，中签率0.27%，发行价5.281元，询价区间97.69%分位。评估机构戴德梁行评估资产价值12.9亿元，折现率6.75%，长期增长率假设2.25%，略低于同类水平。将折现率上调至7.25%，调整后资产价值约12.49亿元（下调3.17%），发行价对应P/NAV 1.27倍。预计今明两年可供分配金额分别为0.64亿元（年化）和0.67亿元，年化派息率分别为4.77%和5.02%，发行价对应年化派息率4.02%和4.21%，对应23.74倍2026 EP/FFO。

新券二级市场估值推导

目前已上市产权类消费基础设施REITs共11只，过去三个月平均P/NAV中位数1.54倍，P/FFO中位数26.18倍，派息率TTM中位数3.82%。同类央企发行的15-30年期企业债券到期收益率平均2.56%。考虑到本REITs底层资产优良，原始权益人实力较强，旗下可扩募资产充足，预计上市后估值倍数略高于同类平均，接近华润商业REIT。参考可比REITs和华润商业REIT，合理区间为6.09-6.64元，较发行价高15-26%。

风险提示

消费下行、竞争加剧、运营效率不佳、市场估值中枢下移等。