核心观点与关键数据
- 头部购物中心稳定性：消费降级冲击下，头部购物中心仍具有稳定性，主要因其满足居民线下消费、社交、体验等需求效率高、体验感强，是线下商家最高效承接客流量的聚集地，且头部购物中心具有招商和运营优势，通过掐尖、升级、吸收竞争者客流等保障销售额和租金。
- 青岛万象城概况：华夏华润商业REIT底层资产为青岛万象城，一期于2015年开业，目前基本迈入成熟期。位于青岛市核心商圈香港中路商圈，区位优势显著、交通便利（双地铁上盖），整体建筑面积41.9万方，商业建面30.1万方，是山东规模最大、入驻品牌最多的购物中心之一。
- 业态与租金结构：业态丰富度高，零售业态店铺数量占比达50%，2023年1-9月零售业态贡献64.63%的租金。90%的租金为“二者取高”模式，租金受零售额影响。
- 营收与租金增长：2020-2024年营收、租金CAGR分别为13%、17%，剔除减租影响来看租金坪效CAGR为13%，证明青岛万象城具有出色的运营能力及较强成长性。
- 收入稳定性：营收70%来自租金收入，90%的租金为“二者取高”收租模式，租金受零售额影响，购物中心对入驻商铺有一定议价权。
- 毛利率与费用率：毛利率目前约60%，销售费用率逐步降低凸显规模优势，2024年销售费用占营收约6%。
- 竞争优势与租约：青岛万象城竞争优势强，65%的品牌将于2024-2026年到期，作为商圈头部玩家是品牌入驻的首要选择，租金稳定性具有保障。
研究结论
- 头部优秀的购物中心及购物中心运营企业有较高护城河，消费降级冲击下仍具有稳定性。已建立优势的成熟购物中心较难被颠覆，除非出现位置合适且体量更大、体验感更强的竞争者。
- 建议重点关注专注重奢赛道、内地购物中心具有竞争优势的太古地产、华润置地、中国国贸，运营能力突出、在管购物中心组合稳定性强的商管公司华润万象生活，以及底层资产在当地市场具有竞争力的消费类REITS。
风险提示
