资本控制、风险与公司绩效：来自公司债券发行的跨国证据

本文研究了资本流入管制对企业融资和实际产出在新兴市场的影响，使用了一个融合企业层面债券发行和资产负债表数据与资本管制细粒度衡量指标的新数据集。

研究发现，资本管制通过一个债券渠道影响企业行为：对非居民购买国内发行公司债券的管制收紧，会降低企业后续发行债券的可能性，平均降低约历史平均水平的37%。这种影响通过两个不同的渠道运作：

• 审慎渠道：风险更高、杠杆率更高的企业发行债券的可能性下降幅度更大。
• 生产率渠道：生产率更高的企业也减少发行债券。

然而，当分析企业的总负债和投资时，只有审慎渠道仍然存在。风险更高的企业减少总负债并削减投资，而生产率更高的企业通过转向其他融资渠道（包括减少股息支付）来维持其投资计划。

本文还考察了这些动态在不同国内与全球金融周期以及不同企业风险和生产率衡量指标下的变化，并通过股息支付记录了替代边际。最后，本文讨论了研究结果的政策含义。

主要发现包括：

• 资本管制显著降低了企业发行国内债券的可能性，对杠杆率更高的企业影响更大。
• 资本管制与其他金融工具的管制之间存在替代效应，例如股票和短期货币市场融资与长期债券融资之间的替代。
• 资本管制对生产率更高的企业的影响较小，这些企业可以通过减少股息支付等方式进行替代。
• 资本管制对风险更高企业的总负债和投资有负面影响，但对生产率更高的企业没有负面影响。

政策启示：

• 政策制定者在管理资本流动时需要在金融稳定和长期效率之间进行权衡。
• 资本管制可以缓解金融风险，但也可能对生产率更高的企业造成长期成本。
• 为了减轻资本管制的增长成本并保持其审慎工具的有效性，需要确保生产率更高的企业在债券市场受限时能够转向其他融资渠道。
• 资本管制与其他政策工具（如宏观审慎工具和外汇干预）的相互作用需要进一步研究。
• 本文的研究结果可以为经济结构模型的规范分析提供基础，帮助政策制定者制定关于何时以及程度如何实施资本管制的更精确的政策建议。