2Q25游戏行业财报总结：收入连续6季度攀升，经营净现金创新高

2Q25季报关键点：收入环比连增6个季度，经营性净现金流创2019以来单季度新高，利润头部化。

1Q25收入与毛利持续攀升，行业盈利能力显著增强。2Q25实现总收入221.8亿，同比增长22.3%，环比增长3.6%，收入端为连续第6个季度实现环比正增长。2Q25实现整体归母净利润为41.6亿，较去年同期24.7亿继续大幅提升，单季度净利率18.7%，环比与Q1持平。从净利润绝对额角度看，已经超过1Q20峰值时的41.3亿，板块表现出了强劲的盈利上升趋势。

研发费用率依旧在下行，竞争趋缓趋势可验证。已经历了6个季度的持续下降，若包含3Q23与4Q23两个季度短暂回升的情况，研发费用率的下降周期已经持续10个季度。这一趋势与1Q25完全相同，季度收入不断提升，但研发开支未同步增加，意味着游戏公司在经历项目优化后，即使盈利能力回升，人员的补充和项目的重新立项均需要时间，当前市场竞争趋缓趋势在2Q25财报中依旧可验证。

经营性净现金流大幅提升。2Q25经营性净现金流为64.7亿，较去年同期38.7亿明显提升，创2019以来单季度新高。

头部公司表现突出。2Q25收入及净利润贡献仍主要集中在头部公司，季度净利润CR5的占比为81.3%。整体看2Q25，实现收入与净利润均同环比提升的公司为吉比特和巨人网络，收入同比增速最快的公司为ST华通，净利润实现同环比均提升的公司还有三七互娱。

EPS驱动行情，估值仍未有泡沫化。EPS提升驱动的本轮行情，行情基础更为扎实，根据PE-TTM的数据，目前游戏板块仍处于自2022年以来的估值区间的中位稍偏上水平，2023年最高时PE-TTM为45x左右，当前为33x左右，意味着当前估值并未出现泡沫化。后续随着EPS持续改善，有望实现在股价与市值上涨情况下，但值维持在当前水平的状态。

我们在3Q24的游戏板块财报总结中提出：“此轮行情演绎自政策端改善（提PE）→行业端改善（提PE）→公司端改善（提EPS）”，“以此判断，行情将在PE和EPS不断抬升过程中持续演绎”——当前仍在此趋势中。

建议关注：ST华通、巨人网络、完美世界、吉比特、恺英网络

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