收入增长稳健，盈利能力持续改善

核心观点：
公司2025年半年报显示，收入端稳健增长，酱油、蚝油、调味酱保持稳健，特色调味品增速较快；利润端持续改善，原材料成本下行带动毛利率提升，净利率同比提升。公司经营周期自2024年以来处于向上趋势，通过产品、渠道增量及供应链优化，实现收入与盈利能力同步提升。

关键数据：

• 2025H1营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为152.30/39.14/38.17亿元，同比+7.59%/+13.35%/+14.77%；
• 酱油/蚝油/调味酱/特色调味品收入同比+9.1%/+7.7%/+12.0%/+16.7%；
• 线上/线下渠道收入同比+39.0%/+9.1%，经销商数量环比增加13家至6681家；
• 2025H1毛利率同比+3.26pp至40.12%，归母净利率/扣非归母净利率分别+1.31/+1.57pp至25.70%/25.06%；
• 预测2025-2027年收入分别为290.56/315.81/342.84亿元，同比+8.01%/+8.69%/+8.56%，归母净利润分别为71.28/78.59/85.49亿元，同比+12.36%/+10.25%/+8.78%。

研究结论：
公司作为行业龙头，在渠道、供应链上具备领先优势，有望持续抢占市场份额。首次覆盖给予“买入”评级，但需关注消费需求不及预期、原材料成本波动、行业竞争加剧及食品安全等风险。