Q2净利率改善，下半年业绩有望提速

核心观点与关键数据

• 2025年上半年业绩表现：数码喷印设备收入6.70亿元，同比增长42.8%；墨水收入2.72亿元，同比增长14.8%；自动缝纫设备收入0.42亿元，同比下滑30.4%。整体毛利率同比下滑2.04pct，主要受数码喷印设备中低毛利机型占比提升影响。墨水收入增速放缓主要因价格下降，毛利率小幅下降0.65pct。自动缝纫设备收入和毛利率下滑主要因德国Texpa业务季节性波动及验收偏少，但国产设备国内订单显著增长，下半年有望改善。
• 费用与利润：股份支付费用增加2026万拖累净利润增速，但扣除该影响后净利润同比增长34.52%，超过收入增速。整体费用管控成效显著，销售/管理/研发/财务费用率分别较上年同期变化+0.16pct、-0.28pct、-0.12pct、-0.95pct。Q2毛利率44.61%，同比-1.40pct，环比+1.77pct；净利率27.10%，同比+0.78pct，环比+3.54pct，主要因Texpa负向影响减弱及墨水规模效应。下半年利润端有望加速。
• 现金流与应收款：应收票据及账款期末8.65亿元，同比增长38.0%，增速放缓。主要系行业竞争加剧，除并购影响外。经营现金流净流入8179万元，同比增长79.5%，Q2净流入7396万元。公司加强回款和风险防控，坏账率低。

业务趋势与增长动力

• 传统客户转型数码印花：在下游需求偏弱但个性化趋势下，数码印花设备吸引力提升，传统客户转型持续。数码印花和墨水主业外，书刊数码印刷实现快速增长（上半年盈科杰收入8271万，同比增长56%），海外销售规模大幅提升。针对高端小批量多品种及无水/少水化面料的喷染设备进入市场推广阶段，订单同比增长显著，为公司提供新增长动能。

研究结论与投资建议

• 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为5.32/7.09/8.91亿元，EPS分别为2.96/3.95/4.97元/股，对应8月29日收盘价PE分别为25.58/19.21/15.27倍。
• 投资评级：维持“买入”评级。
• 风险因素：下游纺服市场景气度不及预期、数码印花渗透率提升不及预期、技术迭代风险、新领域突破进度低于预期。