毛利率触底反弹，AI电源测试打开新成长空间

核心观点

• 公司2025年上半年业绩下滑，主要受氢能业务需求放缓及传统业务价格竞争影响，但单季度毛利率连续两个季度改善，盈利能力显著修复。
• 测试电源业务稳健增长，积极把握AI服务器电源测试领域机遇，为业务增长注入新动力；氢能业务待下游需求回暖有望逐步确认收入；功率半导体业务温和复苏，下游客户资本开支意愿恢复。
• 公司创新驱动强化产品、成本竞争力，短期业绩承压，但中长期聚焦光储氢、新能源汽车及AI服务器等优质赛道，业绩有望逐步修复。

关键数据

• 2025年上半年：营收2.24亿元（YoY-11.62%），归母净利润0.31亿元（YoY-25.92%），扣非归母净利0.08亿元（YoY-78.5%），毛利率41.17%（同比下降9.21Pct），净利率13.7%（同比下降2.54Pct）。
• 2025年Q2：营收1.17亿元（YoY-17.82%），归母净利润0.11亿元（YoY-54.89%），扣非归母净利0.06亿元（YoY-73.66%），毛利率44.42%（环比上升6.82Pct），净利率9.04%。
• 测试电源业务：25H1实现收入1.99亿元，订单数量稳健增长。
• 氢能业务：25H1收入0.08亿元，同比下滑明显。
• 功率半导体业务：25H1收入0.15亿元，行业温和复苏，下游客户资本开支意愿恢复。
• 研发投入：25H1占营收16.74%。

研究结论

• 预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.88/1.15/1.41亿元，对应PE41/31/26x，维持“买入”评级。
• 风险提示：新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。