歌力思(603808)：国内业务稳健发展，海外实现减亏

核心观点与关键数据

• 评级与目标价：维持“买入”评级，目标价格未明确给出，但预测2025-2027年收入分别为30.68/32.96/35.54亿元，归母净利分别为1.41/1.70/2.75亿元，EPS分别为0.38/0.46/0.74元。
• 业绩概述：2025H1公司实现收入13.71亿元，同比下降5.28%（主要受Ed Hardy出表影响），剔除后主营收入增长4%；归母净利0.85亿元，同比增长45.27%；扣非归母净利0.66亿元，同比增长18.88%；经营性现金流2.25亿元，同比增长42.28%。
• 海外业务：2025H1海外收入1.78亿元，同比下降8.3%，亏损收窄1150万元；下半年将继续关闭低效门店，聚焦设计投入，有望持续改善。
• 国内业务：2025H1国内收入11.94亿元，同比下降4.8%；剔除Ed Hardy减值影响后，国内业务收入增长6.2%，利润下降32%。LAUREL、SP、IRO国内高增，收入分别同比增长9.6%、5.6%、20.6%。
• 渠道分析：2025H1线上收入同比增长4.8%，线下收入下降7.8%；直营店效同比增长4.9%，加盟单店出货同比增长8.8%。
• 毛利率与净利率：2025H1毛利率66.7%（同比下降2.5 pct），净利率6.2%（同比提升2.2 pct）；主要由于费用率下降、投资收益占比提升、资产减值冲回、营业外收入占比提升。
• 存货与现金流：2025H1存货7.41亿元（同比下降21.0%），存货周转天数309天（同比减少71天）；应收账款同比增加7.4%，应付账款同比增加7.4%。

研究结论

• 抖音驱动线上增长：公司受益于抖音销售大幅提升，找到合适的电商策略，线上收入持续增长。
• 直营店效提升：直营持续开店且门店店效保持增长。
• 海外业务改善：海外业务加大改革措施，优化门店结构，收入承压但亏损有望收窄。
• 降本增效推进：公司积极推进流程优化、供应链管控、预算管理、AI技术应用等，提升运营效率。
• 中长期成长性：SP、LAUREL、IRO国内成长性较强，海外减亏带动公司净利率修复空间大。
• 风险提示：费用率居高不下、开店不及预期、系统性风险。

估值分析

• 2025年8月29日收盘价8.06元，对应2025-2027年PE分别为21/17/11倍。