主业延续稳健运营态势，产能投产贡献增量业绩

核心观点与关键数据

兴蓉环境2025年半年度报告显示公司业绩稳健增长，主要得益于水务主业的稳健发展和在建产能的投产贡献。分业务来看：

• 污水处理业务：营收18.71亿元，同比增长9.82%，主要受价格上调（成都市中心城区污水处理服务费提升）和产能增加（洗瓦堰再生水厂等项目投运）双重驱动。
• 供水业务：营收12.68亿元，同比增长3.79%，成都市自来水七厂（三期）工程剩余产能进入试运行阶段，贡献供水增量。同时，在建的成都市第五、八再生水厂等项目将为未来2-3年业绩增长提供持续动力。

盈利能力与成本控制

• 毛利率：整体毛利率45.6%，同比提升约2.5个百分点。自来水供应业务毛利率达48.02%，同比提升4.25个百分点（推测因水资源费改税降低成本）；污水处理业务毛利率43.13%，同比提升0.86个百分点（主要因价格上调）。
• 费用控制：管理费用同比下降2.73%，公司持续推进厂区标准化和智慧运营平台建设，降本增效成果显著。

现金流与应收账款

• 经营活动现金流：9.34亿元，同比减少4.39%。销售商品、提供劳务收到的现金37.74亿元，同比增长2.43%，略低于营收增速，收现比为90%。
• 应收账款：增至35.84亿元，同比增长15.91%，主要由于部分异地项目回款周期较长。

盈利预测与评级

• 盈利能力：自来水与污水处理业务在成都主城区市占率达100%，盈利能力行业领先。
• 稳定性：自来水业务使用者付费模式保障现金流稳定，运营类资产占比近90%，业绩稳定性强。
• 成长性：公司运营、在建和拟建供排水项目规模超900万吨/日，预计在建和拟建产能将在2025年及以后陆续投产，同时公司正积极拓展二三圈层水务市场，有望贡献增量业绩。
• 预测：2025-2027年营业收入分别为97.95/111.8/117.6亿元，归母净利润分别为21.69/24.88/26.13亿元，对应PE为9.38x/8.18x/7.79x。
• 评级：维持“买入”评级，看好公司稳健成长能力及分红潜力。

风险因素

• 产能扩张不及预期
• 调价进程不及预期
• 市场拓展风险