Q2整体业绩短期承压，海外业务亮点显现

业绩简评

2025年中报显示，公司实现营业收入-14.1%，归母净利-7.2%，扣非归母净利-30.7%至18.99亿元；单Q2营业收入-22.3%，归母净利-5.5%，扣非归母净利-40.7%至10.82亿元。

经营分析

• 收入结构：直营收入同比增长200.25%，经销收入下降35.41%，大宗收入下降46.86%；直营渠道受益于国补活动，经销和大宗渠道受行业需求疲软影响。
• 产品表现：衣柜收入-2.54%，橱柜收入-26.42%，木门墙板收入+5.13%；木门品类相对更优。
• 地区表现：境内收入-17.56%，境外收入增长70.69%；公司聚焦澳洲、北美等原点市场，新兴市场进展较优。
• 毛利率：H1毛利率35.97%（同比下降0.72pct），Q2毛利率38.8%（同比+2.47pct），边际改善。
• 费用控制：H1销售/管理/研发费用率分别为17.6%/6.4%/5.5%（同比+0.76/-0.43/-0.39pct），Q2费用率分别为18.0%/5.8%/5.9%（同比+2.3/+0.2/+0.7pct）。
• 财务状况：H1财务费用465.7万（上期为-222.69万）。

积极求变与外贸发展

• 内贸：公司拓展老旧改造、企事业公寓等存量市场，大宗渠道有望企稳；整家战略推进中，零售市场改善可期。
• 外贸：以国际B+C端业务驱动，深耕澳洲、北美市场，逐步挖掘海外需求，打开新成长空间。

盈利预测、估值与评级

• 预计25-27年EPS分别为0.81/0.89/0.98元，对应PE为12.39/11.27/10.28倍。
• 维持“买入”评级。

风险提示

市场拓展不畅、原材料价格大幅上涨、整装渠道拓展不畅。

公司基本情况（2023-2027E）

• 营业收入：6,116亿元至5,824亿元，增长率-14.04%至9.94%。
• 归母净利润：595亿元至424亿元，增长率-35.23%至9.61%。
• 每股收益：1.363元至0.976元。
• PE：12.30倍至10.28倍。